2023年，Synagistics（以下簡稱Synagie）被【海峽時報】評為新加坡增長最快的公司。Synagie是2014年於新加坡成立的東南亞領先的數位商務解決方案平台。其業務簡單概括就是給耐吉、雅詩蘭黛、lululemon等品牌提供物流倉儲、產品廣告、關鍵詞最佳化、定價策略等全面的代營運服務。
阿裏巴巴是Synagie的控股股東，於 2020 年 11 月將其私有化。7月1日，香港匯德收購-Z(7841.HK)在港交所更新了申請檔，計劃透過De-SPAC方式收購Synagie。收購完成後，Synagie將實作在港上市。相關股權交割結束後，阿裏巴巴的持股比例將從47.22%降至27.79%，但依舊處於控股股東地位。
一家新加坡成立的公司先被中國企業私有化如今又遠赴港股上市，作為控股股東的阿裏巴巴，顯然有自己的考量。
一、不性感的商業模式
隨著東南亞電商經濟成為國內互聯網企業又一角逐的戰場後，由騰訊投資贊助的Shopee和由阿裏投資贊助的Lazada以及字節跳動下的TikTok Shop等平台開始迎來爆炸式增長。Synagie作為這些平台的合作夥伴，也得到快速發展。
按2023年的收益計，Synagie在東南亞所有數位商務解決方案平台中排名第二。目前擁有 600 多個品牌合作夥伴，其中超過半數是國際大牌。這些有頭有臉的國際大牌，在進入新興市場時往往短時間內無法做到「入鄉隨俗」。為了快速起量，就需要Synagie這個本地人從內容制作到供應鏈管理，端到端的為自己提供代營運服務。
這些代營運公司通常會涉及兩項業務，一是面向品牌客戶收取服務費的D2B業務，二是向品牌客戶購買產品後，透過電商渠道銷售給消費者的D2C業務。
這種商業模式一聽就很不性感，其銷售的產品是從品牌方而非生產源頭采購的Synagie，就是個沒有成本優勢的中間商。財務數據也殘忍指出，公司已經陷入了增收不增利的窘迫局面。
截至2021年、2022年及2023年度，Synagie的收益總額分別為4.9億港元6.5億港元及7.3億港元。2022財年及2023財年，其收益分別增加31%及12%。
但同期的經調整EBITDA分別為虧損3789萬港元4026萬港元及5013萬港元，虧損振幅比營收增速還大，甚至毛利率也從2021年的27.6%下降至2023年的25.1%。
Synagie增收不增利的原因很簡單，D2C業務毛利率僅為13.8%，但收入比重卻在總營收裏占了80%，D2B毛利率倒是高達60%以上，但占比僅為20%。
盡管，隨著各大電商平台GMV在東南亞的持續增長，Synagie的D2C收入也不斷增加，但因為進貨成本太貴，收入規模越大對公司總毛利的拖累反而越嚴重。
更為關鍵的是，Synagie甚至還有進一步虧損、短時間內難以擺脫增收不增利魔咒的可能。
二、難以擺脫的困境
Synagie已與東南亞幾乎所有主流數位商務渠道建立合作關系，包括lazada。自2019年成為其戰略區域合作夥伴後，Lazada就一直是Synagie最重要的銷售渠道。
來源：Synagie招股書
雙方的合作自然少不了同一個控股股東阿裏巴巴的撮合。在2016年被收購後，Lazada就一直是阿裡海外布局中非常關鍵的一環。前期，Lazada平台的定位和「天貓商城」有異曲同工之妙，主要以品牌導向面向東南亞的中高端消費人群。
但在Lazada降低招商門檻並推出全托管模式後，平台定位開始發生微妙變化。
2021年3月，Lazada首度在義烏舉辦招商大會，宣布了包括跨境包郵、低門檻免費攬收等服務。2023年4月，Lazada推出全托管模式。在全托管模式下，商家變成了無需處理營運及銷售等後續流程的純供貨商，該模式在增加訂單量和吸引新客戶方面具有顯著優勢。
據阿裏2024年財務報告顯示，國際數位商業集團（AIDC）中的、包含Lazada業務的國際零售商業收入，同比增長87%至 816.5億人民幣，成為阿裏集團內增長最快的業務板塊之一。
在今年6月份東南亞各電商平台存取量（桌面+移動端）及相關數據中，Lazada總存取量環比上漲10.4%增至1.381億，實作了超同行增速的發揮。
來源：Similarweb
全托管這一新模式的轉變，就是阿裏為了使得Lazada能夠與shopee和tik tok shop展開更為激烈的競爭而做出的。透過推進全托管服務、吸引大量價格優勢更明顯的白牌供貨商，讓平台產品價格更有吸重力。但也不難看出，轉變過後的lazada對比此前以品牌為導向的中高端定位已經發生變化。
這種變化目前來看，對Lazada是有利的，但對Synagie就不是那麽回事了。
當品牌在東南亞電商大盤的占比被低價不斷擠壓，當最重要的銷售渠道、一向定位中高端的lazada也開始推行低價後，作為品牌客戶下遊的代營運商Synagie，會持續陷入增收不增利的境地也就不難理解。
對lazada而言，有了Synagie這一供貨來源，即使lululemon沒在自家平台開網店也能實作多樣化的SKU。對Synagie而言，盡管向lazada等渠道持續銷貨一定程度上減少了庫存、增加了現金流。但D2C業務因為來貨成本太貴，對公司利潤的擠壓十分明顯，這塊業務越大反而越難做。
此外，Synagie也同時為lazada平台上的商家提供D2B服務，但在lazada降低招商門檻後，Synagie的核心客群有可能出現越來越多的中小型企業，而中小型企業比高端品牌客戶的付費意願更低也更容易受到黏性通脹率以及高利率帶來的打擊，這種因客戶品質帶來的風險可以直接影響Synagie在D2B業務模式下的收益。
一直以中小型企業為核心客群的shopify，其利潤業績就非常難看，而為達到市場期待已久的盈利的預期，shopify現在正積極尋求與品牌商合作，Synagie的發展方向與之截然相反。
不過，如果Synagie現在的發展方向在能確保lazada最終可以持續擴張或保住市占率並能帶動Synagie市場份額增長等情況下，就是有意義。因為在達到一定的市場份額後，Synagie可以挾規模以令客戶，從而漲價打破增收不增利的魔咒。
但現在最大的風險是，lazada正在不斷流失份額。
2020年，Lazada的市場份額從上一年的49%下降到38%，而Shopee的市場份額則增加到42%。2022年lazada的份額萎縮至20.2%。在一家新加坡的風險投資公司的預測中，Lazada被認為其2023年的市場份額已經進一步下降至17.5%。
來源：Momentum Works
這些數據明確表示，lazada正處於競爭弱勢地位，如果連lazada自己都無法保住份額，將其作為最大銷售渠道的Synagie這種舍己為兄弟公司的發展方向，多少有點不明智了。
TikTok Shop和shopee也都是Synagie的合作夥伴，但可能因為被阿裏控股的原因，Synagie無法與lazada以外的電商平台深度合作，所以，這家受益於東南亞數位經濟發展、新加坡增長最快的公司，未來可能要被阿裏束縛住了。
三、結語
2024年，東南亞各大平台之間的競爭勢必會更加激烈。
唯一實作年度盈利的Shopee將進一步加大力度穩固地位並搶占市場。TikTok Shop為2024年定下了500億美金的GMV目標，較之前200億美金，翻了超一倍。
自己的失敗固然可怕，同行的成功更令人揪心，阿裏不可能讓步。 今年5月末，阿裏巴巴再次向Lazada註資2.3億美元，迄今為止，已經向Lazada註資約77億美元。
對東南亞市場的重視，似乎也是推動本次Synagie在港借殼上市的原因之一。這種透過De-SPAC收購進行的上市往往比常規IPO更容易實作上市。Synagie的PIPE輪投資已經完成，預計將會為企業註入了超過6億港幣的現金。
目前，Synagie的估值為35億港元，PS為4.6倍。2022年，lazada的GMV為20億美元，而截至2023年，Synagie來自lazada的采購額不到400萬美元；此外還存在與TikTok Shop和shopee小規模合作機會，以及東南亞六大國家的數位經濟規模未來5年將以15.6%的復合年增速增長來看，Synagie目前的估值水平比較中肯。
但估值中肯顯然無法成為投資理由。Synagie的業務對lazada的全托管模式推進呈現積極影響，但全托管模式實在太費錢。阿裏的AIDC在一季度的調整EBITA虧損達到40.85億元，同比擴大88%，與全托管對應的Choice服務的過度投入就是主要虧損原因。
對於市值對比巔峰時期已經跌近八成的阿裏來說，裏裏外外要用錢的地多著呢，現在每一分錢都需要花在刀刃上，能將Synagie實作上市集資就盡量別自己掏錢，估計就是阿裏的考量。但即使由阿裏帶頭投資，也不能掩蓋Synagie的商業模式不夠吸引、投資價值不高的事實。
