文｜鈦資本研究院
得益於政策的扶持和技術的飛速發展，合成生物學市場的增長勢頭強勁。同時，合成生物學的市場規模也在迅速擴張。據2023年的數據顯示，國內市場規模已經達到86.26億元人民幣，預計在2024年將邁入百億元的新階段。這一躍升不僅凸顯了合成生物學在國內外市場的潛力，也預示著合成生物學將在推動產業升級和可持續發展中發揮更加關鍵的作用。隨著合成生物學技術的不斷成熟和套用領域的持續拓展，其在全球經濟中的比重和影響力將持續增強。
合成生物領域有哪些投資機會，應該如何布局？近期鈦資本邀請傳化資本生物醫療投資負責人、生科基金主管合夥人謝恩偉進行分享。謝恩偉畢業於中南大學制藥工程專業，作為一名八零後行業「老兵」，他有10年藥企技術、質素、營運及綜合管理成功經驗，7年國際化產投平台股權投資、並購整合、BD/合作研發等多類別專案的實操經歷，3年創投基金主管合夥人。他對生物技術和醫療健康領域有系統且深刻的認知，奉行生態投資理念:基於未來產業生態洞察，以全景視角主動投資、杠桿投資，打通前沿科創和後端產業，獲取可持續的多元價值增長。他推崇多元思維、窄門思維，主張跨界融合，價值重構。他曾任：昆藥集團工藝主管、車間主任、 QA經理、戰略投融部部長，上海華方醫藥技術質素總監、營運總監、行銷副總、總經理，復星醫藥高級投資總監。本期分享主持人鈦資本董事總經理方昕，負責合成生物、產業互聯網領域的投融資及並購，她是浙江大學經濟學博士，公眾號「芳博士」的原創作者，她曾在地方發改委任職，參與孵化和落地多個硬科技專案。以下為分享實錄：
傳化科技城背景傳化科技城所在地最早是錢塘江邊的一片塗灘，上世紀六十年代圍墾為耕地， 2000年，傳化響應政府號召，依托這塊土地投身高科技農業，2010年開始隨著城市化發展步伐，正式定位為科技城承載蕭山區科技城創新主平台。如今，傳化科技城已發展成為一個產城人文融合的國際科創社區和生物科技園區。其發展的特色模式是政府主導、企業主體。這一模式近期也被省市各級政府領導高度評價為浙江省新質生產力發展的標桿。
傳化科技城發展現狀目前已有約150家企業入駐園區，其中不少是合成化石相關領域的企業。這裏的企業，有科研院所轉化平台、初創的「種子」、成長中的專精特新以及成熟公司子平台，是一個多元化的科創產業生態。
無論是從蕭山合成生物先導區定位，還是如傳化一樣的產業「鏈主」平台，以園區為載體招商、投資、營運一體，打通科技創新與產業非常有意義。合成生物列為園區內最重要的3個細分領域之首，其次是先進療法、創新藥及醫療器械。
資本如何賦能於園區生態構建，我們是透過EVC模式，即基於生態的風險投資，已經形成了總規模近150億，覆蓋專案全生命周期資本需求的基金群。今天要分享的主題就是其中的生科創投基金。這只基金規模為10億元，首期5億元，合成生物學是最主要的投資賽道。我們還有一個規模100億元的傳化科創產業大基金，旨在投資獨角獸或大平台內容突出的專案，加上母基金FOF投資及其他基金配合，構成了有機生態投資體系。
傳化科技城生態投資策略
我們的投資策略緊密結合科技城的生態布局，科創端專註具有全球創新潛力的硬科技，套用端側重產業賦能和價值提升；重視早期創業者和團隊組合的特質、公司架構（包括動態股權激勵機制）、合適的估值及融資額度；構建足夠大的分賽道的專案庫按照專案漏鬥層層篩選；我們領投的專案超過一半，喜歡與生態合作基金共同投資，差異化賦能專案投後。
在2023年交割的六個專案中，三個是合成生物領域，比較典型的專案是矽羿科技，專註於RNA技術套用於植保；我們還孵化投資了全球一流育種專家創立的一木禾生物，產品管線中的一個專案是做傳化生物蝴蝶蘭育種；合成生物的一個重要環節是產業化階段的分離純化，也是我們關註的方向，蕭山在這方面具有產業基礎優勢，能夠與區域產業生態緊密結合。
Q1：在考慮建設園區共享實驗平台時，您是否已經評估了這類平台在執行中可能帶來的優勢和不足？對於初創企業在實驗室和儀器器材上的配套，有什麽具體的措施來幫助他們緩解投入壓力？
傳化資本謝總：單從財務回報看，共享實驗平台很難成為盈利點，但其對園區科創生態的作用不容忽視。我們的策略是明確的：基礎的共享實驗平台已經建立並投入使用，我們會根據入園專案的共性需求考慮進一步擴大，逐步構建完備的共享實驗平台。
當前，我們正在積極探索共享平台的具體形態，初期它可能不會包含過於復雜的設施，但為合成化石相關專案提供諸如概念驗證和中試平台已經在緊鑼密鼓的推進。我們相信，透過這些配套，為科研成果降低轉化門檻、為初創公司降低固定資產投入的同時，也能夠為園區帶來長期價值。
鈦資本方昕：我從謝總的話中洞察到了一個有趣的商機——融合。透過產業資本、器材制造商、CRO/CDMO廠商，以及政府和品牌方共同參與，共建共享實驗平台。透過這種融合，可以集中各方面的力量，滿足園區內企業的共性需求，降低從零到一的創新成本和不確定性。這不僅能夠提高器材的使用效率，還能促進產業的孵化和創新。
Q2：能否分享一下對替代蛋白領域，以及投資這個領域，您的決策依據是什麽，有哪些因素是您特別看重的？
傳化資本謝總：當我們評估一個蛋白替代專案時，首先關註的是它的套用場景。例如，GLP-L類藥物-司美格魯肽，因其長效降糖和減肥效果，套用場景從嚴肅醫療用藥延伸至巨大的醫美消費市場，成就了禮來和諾華諾德兩家公司制霸全球生物醫藥市值排行榜。這類產品的投資邏輯依賴於其在臨床和市場中的表現。因此，專案價值核心在於產品，最好能成為爆品，這取決於是否具有過硬的功能和安全性支撐，是否符合法規和註冊要求，是否具備性價比優勢，是否具備足夠大的套用市場等多個考量。
其次，我們非常註重專案產業化的可行性。例如，我們不僅關註蛋白特定功能的研究，還會著重考察其技術路徑和工程化實作。從實驗室到產業化，我們需要全面評估技術經濟指標，這包括資金和時間投入、技術及知識產權壁壘、質素和成本優勢、產能及生產周期、法規註冊及市場匯入節奏等方面。
如果沒有明顯的成本優勢，即便傳統的動物或植物來源蛋白可能在技術概念上顯得老舊，但它們在使用者習慣和產業鏈成熟度上可能仍有優勢，這使得想象中的替代遠低於預期。我們需要系統且審慎的評估各種因素，確保要投的專案確實具備突出價值。
鈦資本方昕：最近我關註了許多蛋白領域的專案，並閱讀了一些券商和資深咨詢公司的報告。收集到以下資訊，與謝總的觀點相呼應，希望能為大家提供一些相關參考。
植物蛋白和動物蛋白替代：植物肉和細胞肉曾一度流行，但高成本使普通消費者難以接受。此外，涉及食品監管的流程和門檻較高，導致其產業化和市場回報未達到預期。
醫藥領域套用：蛋白替代在醫藥領域具有高附加值，但監管和落地周期較長。醫藥級產品的投資邏輯依賴於其臨床價值和市場表現。
美妝護膚領域：蛋白在美妝護膚領域的套用也越來越多。例如，膠原蛋白等產品繼玻尿酸之後引領新一波潮流。技術壁壘不高（除非是醫療三類證的醫美產品），但對銷售渠道、品牌建設及市場敏感度要求較高。
飼料蛋白：動物需要蛋白才能成長，飼料中的蛋白主要來自豆粕和魚粉。豆粕價格較低，而魚粉價格較高，但高蛋白質的魚粉能讓豬長得更好。養殖業的毛利率較低，因此成本控制非常重要。但是低蛋白飼料養出的肉質較差，不受屠宰場歡迎。所以高蛋白、低成本的飼料是畜牧業的迫切需求。
寵物食品：與豬牛羊相比，寵物食品的市場增長較快且利潤較高，賽道值得關註。但與美妝類似，技術壁壘不高，但對銷售渠道、品牌建設的要求較高。
Q3：目前合成生物專案似乎更側重於下遊的商業端的發展和推動。您能否提供一些見解，關於哪些具體的下遊套用領域的商業化目前正處於投資視窗期？
傳化資本謝總：近年來，政府重視生物制造，各方力量爭先湧入這一領域，許多人希望找到簡單答案，比如：合成生物學的前景是好是壞？成功時間是什麽時候？然而，僅從投資角度看，我總體對這個領域3-5年內實作價值快速增長且順利結束並不樂觀，主要還是因為要面對技術產業化和產品商業化兩大「死亡谷」。因此我們對相關專案投資，並沒有因為合成生物是我們的第一賽道而放松標準。
美國合成生物賽道已經歷了第一次輪回，許多知名公司已破產或處於破產邊緣。中國情況滯後，前幾年資本熱度高，相關專案估值過高，在推進到產業化和商業化階段，恰逢資本寒冬下，接下來的兩到三年，許多明星公司都很可能陷入困境。
如此背景下，這個領域的投資布局策略尤為重要。我們必須堅定生態價值邏輯，對專案的投資回報期要有足夠耐心，也建議大家：如果資本內容是要快進快出的話，並不適合投資這個領域，此外，合成生物領域細分太多，差異巨大，對於全球和區域市場的洞察，對各種技術的判斷、脈絡和演進節奏，如果沒有復合型專業團隊，以及科研和產業人脈和資源，外行進入者更多面對的是風險而非機會。
鈦資本方昕：近年來，各大銀行和傳統金融機構都在推行「以投促貸、投債聯動」的模式。這一思路與謝總的觀點不謀而合。首先，單純的財務投資對初創公司而言並不總是最佳選擇。創業公司往往需要的不只是資金，而是更多的資源。
其次，金融機構的需求和策略也要考慮。一方面，金融機構需要跟隨國家戰略，生物制造作為國家長期戰略的重點，可以加大關註力度。另一方面，合成生物企業的落地需要投入大量的器材和廠房建設，這些都涉及固定資產投資。銀行在這種情況下可以透過固定資產作為抵押、或者采用融資租賃的方式，降低資金風險。
最後，合成生物企業雖然利潤產生較慢，但如果已經有營收，金融機構可以透過訂單融資等方式提供支持。同時，銀行還可以透過債轉股的方式，優先釘選優質創業公司的股份，或透過地方政府的平台貼息等方式，幫助企業更好地落地。
Q4：您是否認為合成生物行業的周期與化工行業的周期存在相似性？如果存在，這將對我們理解合成生物產業的發展模式和周期性趨勢有何啟示？
傳化資本謝總：不好簡單對比，總體感覺合成生物行業周期比化工行業復雜得多。合成生物的套用場景多樣，不同的人對其具體分類也不同。政府通常傾向於將其作為一個整體產業來看，而我只能在傳化的感受稍作分享：
傳化以化學起家，化工也是核心產業，隨著合成生物技術的發展，「很多石油基產品可能會被生物基產品替代」也會引發我們的焦慮且放到戰略高度積極應對，我們重點關註生物技術在我們產業生態中的套用進展。
傳化農業根基也很深，涉及農藥植保、繁育種植和農創村等。我們重點關註合成化石相關技術在生物育種、生物農藥方面的套用，但只要是農業場景的專案，技術創新並不會完全改變產業轉化過程，比如基於基因編輯的育種要經過生物安全認證，育繁推環節一個不落，新品種的市場匯入過程相對還更長。而在化工領域，極少數產品透過合成生物技術實作化學法所不能達到的功能，那就有可能大幅縮短轉化周期甚至很快形成硬替。
鈦資本方昕：合成生物本質上遵循化工的邏輯，尤其在生產和放大規模時，除了平台型和器材型企業外，大多數企業的落地過程與化工企業無異。無論是安監還是環評，在監管部門眼裏，都與傳統化工企業相同。盡管如此，合成生物技術在不同領域的套用周期卻各不相同。
如果合成生物技術套用於農業，周期會與農業相關，例如豬周期、牛羊周期或植物生長周期。而在化工領域，則需關註原材料價格和市場需求。例如，當金屬價格上漲時，生產過程中涉及的原材料和產成品的周期就會受到影響。
以凱賽生物和華恒生物為例，這兩家都是合成生物領域著名的上市公司，凱賽生物一直以長鏈二元酸為主要產品（占比超過90%）。而華恒生物則從胺基酸出發（占比從超過90%逐步下降到75%），擴充套件到維生素以及生物基新材料單體，即便是領軍企業，其發展路徑也不盡相同，何況是如今眾多的初創公司。
Q5：您在討論中提到的四象限分類法，這種分類方式頗具創意。通常人們會按照行業或產品類別進行分類，而您的四象限法提供了一個新的視角。您能否分享一下這種分類方法背後的思考過程和它的具體套用？
傳化資本謝總：我們在探討合成生物領域的投資標的時，我發現，確立一種簡單的分類模型便於溝通和達成共識。
合成生物領域，技術的創新和叠代重要，產品市場甚至更重要，不同的套用場景會有不同的市場策略和商業模式，新技術在其中發揮的價值也不同。對於投資者來說要謹慎技術創新對專案的溢價潛力，關註技術賦能的產品市場價值潛力可能還更重要。在合成生物標的分類時，我們會基於具體套用場景對應的市場，把專案按產品新與舊、技術新與舊組合分類。
我們基本不會投老技術-老產品只靠產能卷存量市場的專案；我們也很謹慎新技術-新產品的專案，因為比較難把握價值成長節奏；在老產品-新技術方面華恒生物展示了在傳統產品上新技術降本3倍成為全球丙胺酸市場頭部玩家的例子。
目前，合成生物技術的突破性進展，結合成熟的工藝流程，正開啟一場產業變革。這一技術透過可再生生物質（澱粉、糖等）為原料，以生物體（細菌、真菌、酵母、動物細胞等）作為生產介質，以菌種、細胞、酶為制造工廠，規模化發酵、分離提取、純化精制最終獲得目標產品，具有清潔、高效、可再生等特點。經過數十年的發展，合成生物經歷了從簡單基因操作到復雜生物系統構建的跨越。現如今，合成生物的套用領域已經涵蓋生命科學、生物醫藥、農業、食品、能源、材料、環境等幾乎各行各業。
邁入2023年，合成生物學已從技術突破階段，走向實際套用，其透過生物制造的方式重構傳統產業，形成全新的生物制造產業，全面從技術研究轉型成為產業套用。「生物制造」的提法逐漸替代「合成生物學」，透過生物合成方式去制造傳統產品或者開發出全新的產品，強有力表達了合成生物技術套用的願景是發展新質生產力。生物制造被認為具有引領「第四次工業革命」的潛力，是世界各國競爭的熱點。
