原創先發 | 金角財經（ID: F-Jinjiao)

作者 | Chong Lei,CFA

「中國奶業正面臨2008年以來最大的挑戰。」

在近日舉行的第十五屆奶業大會上，國務院參事、農業農村部原副部長於康震直言不諱。中國奶業協會副會長李勝利分享了一組調研數據稱，2023年生鮮乳量過剩超過200萬噸，行業虧損面超過80%。

覆巢之下，焉有完卵。即使是連續5年保持營收凈利雙位數增長的新希望乳業（證券簡稱「新乳業」），也沒能實作增長目標，且資產負債率高居A股乳業榜首。

李勝利建議乳業奶業可以向生豬行業學習去產能，而新希望乳業脫胎於新希望，後者是正是頭部養豬企業。

更有意思的是，新希望乳業最近增選李巍為第三屆董事會非獨立董事、董事會戰略與發展委員會委員，今年72歲的李巍正是中國前首富、新希望集團董事長劉永好的配偶，後者也是新希望乳業的共同實際控制人。

李巍走到台前，無疑在向外界釋放訊號，面對行業困境和負債高企，站在背後的劉永好家族真的坐不住了。

未達目標

2023年，由於原奶價格不斷下降，飼料成本高位執行，國內奶企普遍面臨不同程度的困境。

農業農村部公布的資訊顯示，內蒙古、河北等10個主產省份生鮮乳平均價格從2021年末高點4.38元/公斤，下降至2024年2月的3.63元/公斤。

寒意傳遞至上市公司業績。Choice數據顯示，申萬三級行業-乳品的20家上市公司中，有7家在去年歸母凈利潤錄得下滑；有8家扣非凈利潤出現下滑，占比近半。

作為百億級企業，新希望乳業的成績單算是可圈可點。

2023年，新希望乳業實作營業收入為109.87億元，較2022年的100.06億元增長9.80%；歸母凈利潤為4.31億元，較2022年的3.61億元增長19.27%；扣非後凈利潤為4.65億元，同比增長57.86%。

上市以來，新希望乳業已連續第5年保持營收和凈利潤雙增長。

不過， 營收和凈利雙增的新希望乳業，並沒有達到此前定下的目標。

2020年，新希望乳業營業收入、凈利潤分別為67.49億元、2.71億元，該公司彼時提出至2023年度合並營業收入和凈利潤增長率，與2020年相比均不低於95%。據此測算，2023年新希望乳業的營收、凈利潤的目標分別為131.61億元和5.28億元。

但顯然，新希望乳業在2023年的業績沒能達到上述目標。新希望乳業董事長席剛也在2024年投資者大會上直言：「其實去年的業績增長對我們來說還遠遠不夠，但相對而言還算可以。」

增長不及預期的主要原因在業務模式。

新希望乳業的核心產品是巴氏鮮奶，透過深挖有機鮮牛乳市場，並逐漸放射線到風味乳、常溫奶領域，既實作短期內依靠產品亮點迅速搶占市場，也避免了直接在常溫奶賽道與伊利、蒙牛兩大乳企短兵相接。

但由於「鮮活有機乳」對原料、倉儲、物流有著更為嚴苛的硬性要求，新希望乳業的營業成本也十分顯著。報告期內，該公司液體乳及乳制品制造業的營業成本高達70.03億元，同比增長7.08%，光是運輸費用就花費了7.27億元。

高額的成本壓縮了盈利空間。 2021-2023年，新希望乳業的凈利率都不足4%；2021年和2022年甚至比不上行業中位數。

新希望乳業判斷這波原料奶下行周期會相對較長，席剛表示「重要的是保持好戰略定力，在行業低谷時比同行表現更好」，希望透過政策引導加快下遊消費復蘇，。

除了熬過去，新希望乳業也沒有什麽好辦法。

負債率第一

想要熬過周期，新希望乳業還有更大的挑戰在於負債高企，這是多年來的老難題了。

早在2015-2017年，新希望乳業的規模還遠沒有今天如此龐大，營收不足50億元，凈利不到3億元，資產負債率就已經達到70%左右。

彼時新希望乳業解釋稱，公司融資渠道相較於一般上市公司還較為單一，資產負債結構中向新希望財務有限公司、銀行的短期借款及其他應付款較多，使得負債占比較高。

上市後，新希望乳業的高負債率並沒有太大的改變。 2019-2023年，公司資產負債率一路走高突破70%，尤其從2021年起，新希望乳業的資產負債率連續三年在行業中高居榜首。

長期維持高負債率或與新希望乳業的擴張戰略相關。作為一家區域乳企，新希望乳業希望透過「買買買」的並購方式布局全國。

「在產品層面，新希望乳業會進行戰略性的資源整合，去滿足不同的需要。」席剛曾提到，新希望為了加速發展不斷去並購企業，就需要不斷增加融資。

「資金是很好的杠桿，所以這個杠桿負債的加大，也是杠桿在增加，其實是在助推我們高速發展。我覺得，負債稍微高一點，其實沒有任何問題，對企業風險也是可控的。」席剛表示。

回過頭看，新希望乳業的發展歷程就是一部轟轟烈烈的並購史。新希望集團在決心將旗下業務拆分，單獨入局乳業後，就制定了「收購、整合(品牌、資源)、聯動、全國(市場)、前三甲」的擴張戰略，此後透過控股或參股的方式收購了杭州雙峰、河北天香等乳企，為全國化經營打下基石。

2019年至2021年1月，新希望乳業累計投資30多億元，以收購、戰略投資等形式，先後入駐現代牧業、福州澳牛、寧夏寰美、綜合牧業、新澳牧業等多家乳業公司，並在西北、華中、華東等多個地區市場完成了布局。

目前，新希望乳業旗下擁有66家控股子公司、15個主要乳品品牌、16家乳制品加工廠，以及13個自有牧場。

但問題也隨之出現。 一方面是自身資產負債率高企；另一方面則是體量龐大、分部廣泛的子公司，使新希望乳業面臨著產能管控難題。

根據財報，2023年16家子公司的實際產能為118.06萬噸，僅為154.85萬噸設計產能的76.24%，僅有6家子公司達到了設計產能要求。

負債高企下，新希望乳業開始改變戰略焦點。2023年5月，新希望乳業釋出全新五年戰略規劃，稱其將堅持以「內生增長為主，並購為輔」。席剛在會上表示，該公司計劃推動規模復合年均雙位數增長，並將負債率降低10個百分點。

釋放訊號

新希望乳業敢把戰略焦點由「買買買」慢慢轉為「內生增長」，主要是多年布局下，更具增長動力的低溫業務已經具備一定優勢。

2022年，新希望乳業低溫產品的全國市占率已超過10%。低溫業務是行業公認的高增長領域，權威機構預計，今後三年，低溫奶的復合增長率還將達到10.5%，遠高於常溫奶的4.9%。

前景雖好， 但行業的高速增長卻一頭撞上了消費降級的宏觀之墻。

新希望乳業官方銷售渠道顯示：「24小時鮮牛乳」售價5.5元/190ml、「24小時黃金營養乳」售價6.5元/200ml、「24小時鉑金全優乳」7.5元/200ml、「24小時限定娟姍乳」售價9.9元/200ml。

這些價格甚至不用作橫向對比，僅憑生活常識就能意識到絕不便宜。然而，消費市場呈現出來的訊號是另一番景象——價效比越來越重要。

歷來昂貴的嬰幼兒奶粉市場也在降價。

飛鶴財報顯示，2023下半年營收98億元，同比下滑15.8%；歸母凈利潤16.9億元，同比下滑36.9%。主要原因就是行業價格戰壓力傳導下的產品降價。

澳優財報也顯示，加大佳貝艾特「悠裝」品牌的折扣促銷力度，是導致毛利率同比下滑的主要原因。

在行業大規模追求價效比的趨勢下，新希望乳業最高去到9.9元/200ml的產品定價，能否殺出一條血路，並不好說。

價效比越來越重要同時，低溫業務的競爭也開始激烈。隨著低溫冷凍技術的升級和國內物流效率的提升， 新希望乳業保有的「新鮮優勢」正在不斷被全國性大型乳企威脅。

根據歐睿數據，2022年中國低溫奶前三大公司分別為光明乳業、蒙牛乳業和新希望乳業，其中新希望乳業的市場占有率雖與排名第二的蒙牛乳業差距不大，但僅是光明乳業市占率的二分之一。

事實上，低溫奶行業早已走過品類教育期，目前市場內巨頭林立。但與全國性大型乳企相比，新希望乳業始終存在知名度上的差異，尤其在定價不低的基礎上，已經建立的優勢恐怕並不牢固。

此外， 新希望乳業還遭遇監管處罰。 4月19日，安徽省阜陽市臨泉縣財政局的一份處罰通知，揭露了當地農村義務教育階段學生營養改善計劃被層層轉包的情況。其中涉及的安徽新希望白帝乳業有限公司，是由新希望乳業全資控股的子公司，最終被臨泉縣財政局罰款19.1086萬元，並沒收違法所得10萬元。

種種危險的局面，可能是72歲的劉永好夫人李巍走向前台的直接原因。今年3月以來，李巍一改過往低調作風，獲任新希望服務的非執行董事，頻頻走訪新希望服務在各地的在管計畫；僅僅3個月後，李巍又當選新希望乳業的非獨立董事，所釋放的訊號再明顯不不過了。

能否在競爭越發激烈、價效比稱王的市場把低溫業務推上一個新台階，從而突破低凈利、高負債的困境，可能是李巍進入董事會後需要面對的最大難題，也將成為外界觀察劉永好家族動向的一個視窗。

參考資料：

創業最前線【「買買買」節奏放緩，新希望乳業卷向低溫奶】

貝多財經【新希望乳業成績不達標：大肆並購負債累累，席剛壓力不小】

乳業時報【新希望乳業，「豪賭」消費升級】

東海證券【新希望乳業：「鮮戰略」致勝正當時，繼往開來譜新篇】