12月11日至12日，中央經濟工作會議召開。會議總結2024年經濟工作，分析當前經濟形勢，部署2025年經濟工作。
分析人士認為，作為2025年政策前瞻的重磅會議，本次會議延續12月9日政治局會議的工作基調，對明年政策發力重點方向做了進一步闡述和部署。整體來看，本次會議表態積極有力，對提振市場預期起到了重要作用。
綜合多位首席經濟學家的觀點，澎湃新聞梳理出了本次會議最受關註的六大訊號：一是「適度寬松貨幣政策」與「更加積極財政政策」相結合，超常規逆周期調節力度凸顯。二是重點提出要大力提振消費，實施提振消費專項行動。三是提出開展人工智能+行動，引領新質生產力發展。四是要求綜合整治內卷式競爭，規範地方政府和企業行為。五是加快房地產市場止跌回穩，構建房地產發展新模式；六是提出深化資本市場投融資綜合改革。
業內人士進一步表示，未來關註點在於政策釋放的節奏和力度。
財政更加積極，上調赤字率
此前在12月政治局會議強調「實施更加積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策」，中央經濟工作會議進一步指出「提高財政赤字率」。
粵開證券首席經濟學家、研究院院長羅誌恒分析道，財政政策延續「積極」的總基調，體現了政策的穩定性和連續性，但又強調「更加」積極，主要體現在赤字率提高、專項債和超長期特別國債規模提高，將明顯增加財政支出規模，提高財政支出增速，廣義赤字率大概率高於2024年。
羅誌恒還表示，財稅體制改革將有明顯進展。他表示，要充分利用化債騰出的時間視窗，構建債務管理的長效機制與深化財稅體制改革。一是從深化財稅體制改革看，此輪改革短期要增加地方自主財力，但是從根本上看改革的核心是上移事權和支出責任至中央政府，避免地方政府承擔過多的支出責任，從而減少隱性債務的舉債動機。二是從構建債務管理長效機制上，有必要在四本經常性預算之外，研究建立債務預算和資本預算，與政府資產負債表和綜合財務報告銜接。
李超判斷，一方面財政政策更加側重兜底風險，另一方面也有望托底總需求，特別是透過擴大有效內需的方式對沖潛在的外需波動，客觀上需要確保財政政策持續用力、更加給力。同時，我們關註到會議指出「要有效防範化解重點領域風險，牢牢守住不發生系統性風險底線」，這也說明決策層綜合運用各類工具化解隱性債務、穩定房地產市場的決心。綜合研判，2025年財政政策將延續積極有力的基調，李超預計赤字率有望達到4%左右，專項債規模或達到5萬億左右，並將繼續擴大投向領域和用作專案資本金範圍；特別國債規模方面，預計或設定為2萬億元，持續支持「兩重」專案和「兩新」政策實施。
民生證券首席經濟學家陶川強調，直接「明牌」上調赤字，這是歷史鮮少可見的。中央經濟工作會議通常是給政策基調，但這次財政政策卻給了更明確的指引，尤其是直接給出明年要上調財政赤字率的訊號，給市場吃下「定心丸」。
陶川指出， 2025年的財政脈絡愈發清晰。上調赤字主要對應「兜牢基層三保底線」、財政支出向民生等真正提振內需的領域傾斜；增加超長期特別國債主要對應「持續支持‘兩重’專案和‘兩新’政策實施」；增加專項債主要對應「推動房地產市場止跌回穩，穩妥處置地方中小金融機構風險」。
海通證券宏觀首席分析師梁中華認為，相比2024年的廣義財政赤字規模，2025年或有所加碼。其預測，2025年赤字率有望提升至3.5%-4%的區間，甚至達到4%附近；專項債和特別國債額度也有望邊際提升，三項相比今年的總提升規模有希望達到2萬億附近。除此之外，出於防風險的考慮，明年仍有2萬億附近的專項債額度，可以幫助地方政府化解隱性債務；預計會增加一定量的特別國債專門用來補充銀行資本金，有助於提升銀行抗風險的能力；對地方隱性債務的監管或進一步收緊，註重財政紀律，避免新增隱性債務。
貨幣政策適度寬松下的「四層」新意
貨幣政策延續了12月政治局會議「適度寬松」的政策基調。本次會議提出「要實施適度寬松的貨幣政策，發揮好貨幣政策工具總量和結構雙重功能，適時降準降息」。
東吳證券首席經濟學家蘆哲表示，2010年後，中國貨幣政策基調長期用詞是「穩健」，14年來首次轉為「適度寬松」，力度明顯加強。這或意味著2025年貨幣政策繼續從「需求側」發力，透過保持流動性供給充裕和降低融資成本，繼續推動有效融資需求擴張。在貨幣政策的目標體系方面，把促進物價合理回升作為重要考量，更註重發揮利率等價格型調控工具的作用。執行機制方面，會持續豐富貨幣政策工具箱，發揮好結構性貨幣政策工具作用，在公開市場操作中逐步增加國債買賣。
浙商證券首席經濟學家李超指出，適度寬松貨幣政策下存在「四層」新意。
一是適度寬松，總量和結構組合出拳，預計近期降準概率大，2025年將把物價穩定與經濟增長作為貨幣政策重要考量，在此背景下預計當下至2025年底超150BP降準、超30BP降息，此外預計結構性政策將持續發力。
二是，物價回升，價格總水平目標值得關註。而這意味著平減指數目標較CPI更加重要，著價格水平是貨幣政策的重要調控目標。排位上將社融放置首位凸顯社融的重要性，我們認為相較於M2，央行認為可更多關註涵蓋直接融資的社會融資規模。
三是，匯率穩定，主要指CFETS匯率而非對美元匯率。
四是，金融穩定，穩樓市、防中小銀行風險是核心。李超認為2025年在「穩樓市」的目標指引下，結構性貨幣政策工具仍將繼續支持地產領域，促進地產市場止跌回穩；對於中小金融機構，近期由於凈息差收窄，地方中小銀行的盈利空間受到壓縮，資本充足率持續承壓，2025年降息空間進一步開啟，或對地方中小銀行經營造成更大壓力。為防範化解中小金融機構風險，手段上，我們認為關鍵在推動中小銀行多渠道補充資本金，推動高風險中小金融機構兼並重組、穩妥出清。
長江證券宏觀首席分析師於博表示，適度寬松的貨幣政策，政策打出有兩張明牌。一是，明確「適時降準降息」，為1995年以來中央經濟工作會議首次在通稿中提及降準或降息；二是，流動性方面從「保持流動性合理充裕」改為「保持流動性充裕」，進一步確認更寬松的流動性已在路上。
物價合理回升是重要亮點
李超表示，會議五大統籌為2025年經濟工作定調，政策上需要統籌考慮經濟和非經濟政策，不應拘泥政策總量，著眼提高總體政策效能；發展上堅持經濟結構轉型，最佳化供需結構助力「物價合理回升」。他認為「物價合理回升」是重要亮點，預計未來仍有充足政策空間，助力目標逐步實作，政策方向比斜率更加重要。
天風證券宏觀首席分析師宋雪濤認為，明年物價（CPI和PPI）下行壓力將逐漸緩解，往後看會逐漸看到基本面改善的訊號。
「大力提振消費」是明年經濟工作任務之首
中央經濟工作會議部署九大重點任務，排在第一的是「大力提振消費，提高投資效益，全方位擴大國內需求，實施提振消費專項行動，加力擴圍實施兩新政策。」
「擴內需放在年度任務的第一位，是十分少見的，而進一步將提振消費放在首位，更是第一次。」蘆哲分析道，今年消費內生動能不足，面臨外需風險，國內需求特別是消費需求，要發揮更大作用。他表示，大力提振消費的可選政策包括「以舊換新」加力擴圍；消費券支持服務消費，消費補貼領域從商品消費擴大到服務消費；補貼困難群體等等。
華福證券首席經濟學家也強調，本次中央經濟工作會議將全方位擴大國內需求放在明年經濟工作要求的首位，凸顯了明年擴大內需的重要性和政策決心。明年在促消費方面將有更多的政策出台，預計包括：一是持續推進促進消費品以舊換新政策，並進一步擴大支持範圍、提高支持力度；二是推出服務消費相關增量政策措施，不斷釋放居民消費潛力，以提振內需；三是加強對重點人群的支持保障力度，提升整體消費能力，有效帶動消費需求提升。
李超表示，實施提振消費專項行動，加力擴圍實施兩新政策」，如何理解「實施提振消費專項行動」是關鍵。他認為，「實施提振消費專項行動」有望在三個方向的延續和擴充套件。
一是，消費品以舊換新政策方面，預計2025年該政策會延續，「加力擴圍」體現在補貼品類有望從綠色化向智能化轉型，作為未來需求側發力的核心，消費有望從順周期變量轉變為逆周期變量，但歷史上逆周期政策主要集中於地產，在結構轉型的大背景下，我們認為把消費作為逆周期的發力手段需要一個凝聚共識的階段，所以我們預判消費發力是一個漸進的過程。
二是，加大對特定群體的支持力度方面，本次會議明確「推動中低收入群體增收減負」。增收方面，若中美貿易摩擦超預期，逆周期調節力度可能明顯增強，消費領域超常規逆周期政策包括發放全國消費券，以及直接給中低收入群體直接發補貼。減負方面，2025年有望推出個稅改革，透過提高個稅免征額的方式，降低較低收入人群的個稅負擔，或也是一種為中低收入群體減負的方式。
三是，在養老和生育方面，本次會議提及「實施醫療衛生強基工程，制定促進生育政策」，生育政策值得關註。生育方面，李超預計2025年有關補貼標準和各地財政分擔方面有望進一步明確。
梁中華分析道，擴內需將成為2025年政策重點，方向上或從過去高度依賴投資的模式，邊際上向促進消費端傾斜。消費方面，預計支持消費品以舊換新的政策繼續延續，規模有望適度增加，覆蓋的消費品範圍有希望邊際擴容；同時也有希望進一步完善生育支持政策體系，將提升生育率與促進消費相結合，包括建立生育補貼等制度。投資方面，特別國債支持器材更新政策有望延續，7000億支持「兩重」專案的額度也有望邊際加碼，專項債中扣除債務化解、土地和商品房收購部份，剩余可用於基建等專案投資。」
供給側強調「防內卷」
7月政治局會議上所提到的「內卷式競爭」再度出現，不同的是這一次用了「整治」二字。在陶川看來，內卷和當前很多領域供大於求的局面密切相關，但是兼顧穩定就業和社會的目標，透過對存量進行結構性最佳化，比此前的「供給側改革」更加合適。這可能也是深化零基預算改革、出口退稅削減、延長假期不調休等政策出台的題中之義。
燕翔表示，內卷式競爭是指利用遠低於行業平均價格甚至低於成本的價格、或者其他不正當手段來獲取市場份額，最終導致行業效率低下、效益降低的現象，這種競爭方式會使得行業陷入無序、低效狀態，扭曲市場機制，還會阻撓企業的科技創新、不利於產業結構最佳化升級，對行業乃至經濟社會的發展造成極大的損害。
防止內卷式競爭有利於社會資源的更加合理分配。本次會議明確提出要綜合整治內卷式競爭，規範地方政府和企業行為，釋放了更加直接、明確、堅決的訊號。燕翔預計2025年行業格局或將出現較大的變化，部份行業的大型企業或將強者恒強，行業格局出清，推動名義增速走出價格收縮區間。
大力培育AI+等未來產業
會議提出「以科技創新引領新質生產力發展，建設現代化產業體系」「開展’人工智能+’行動，培育未來產業」。羅誌恒表示，過去五年，中央經濟工作會議均會提及科技創新和產業發展，今年對於科技創新的關註仍然較高，未來需重點關註三點。
一是，未來產業政策體系將加速完善。未來產業已明確進入「政策匯入期」，下一步需要最佳化政策體系，特別要在產業鏈前端和後端著力。前端，要推動顛覆性創新，補齊科技成果轉化薄弱環節。後端，要開拓技術和產品套用場景，以擴大需求帶動產業發展。
二是，要素保障力度將加大，進一步促進創業投資高質素發展。明年，中央企業創投基金或進一步提高出資比例，落地長期績效考核機制，明確盡職免責容錯條件。
三是「制定全國統一大市場建設指引」，規範不當市場競爭和市場幹預行為。2025年，全國統一大市場建設仍將縱深推進，制定「全國統一大市場建設指引」無疑會將頂層要求落得更實更細，明確哪些可以做，哪些不能做；「有為政府」和「有效市場」也將從紙面要求一步步照進現實。
國家實驗室、國家科研機構、高水平研究型大學、科技領軍企業都是國家戰略科技力量的重要組成部份。李超認為，加強國家戰略科技力量建設重在發揮新型舉國體制優勢，一方面有助於加強基礎研究從源頭解決關鍵技術問題，另一方面中試平台將有望加速布局，助力科技企業加快研發的產業轉化。開展人工智能+行動，促進人工智能與其他產業、產品的融合是推動人工智能科技革命的必要舉措，有助於促進相關產業的生產效率、催生新的產品、新的需求及新業態。
房地產托底但不刺激
在政治局會議今年首次提出穩住樓市股市，今年中央經濟工作會議中明確提出「穩住樓市股市」的目標，並做出具體部署，「持續用力推動房地產市場止跌回穩，加力實施城中村和危舊房改造，充分釋放剛性和改善性住房需求潛力。合理控制新增房地產用地供應，盤活存量用地和商辦用房，推進處置存量商品房工作。推動構建房地產發展新模式，有序搭建相關基礎性制度。」
羅誌恒分析認為，未來房地產政策還可從以下三方面加以完善最佳化：一是加快解除非必要的限制性措施，讓商品房回歸市場化配置；二是加快推進保交房、收儲存量房、收購房企存量土地等工作，保障民生、緩解房企流動性壓力；三是引導鼓勵高品質住宅產品開發，以優質供給滿足居民合理需求。
「穩住樓市，明確底部當前可能最重要。926政治局會議揭開了政策從重視負債端轉向更加重視資產端的變化，而短期內工作可能是保證把市場底部築牢，尤其是股市以及具有風向標意義的核心一線城市房價。」陶川表示，穩消費也得先穩房價。只有對房價的預期企穩，家庭資產負債表不再縮水，居民消費才能更「放得開手腳」。就政策而言，我們認為隨著明年房貸利率進一步放松，房價有望在一線城市的二手市場初見企穩跡象；而地方專項債支持收儲改造保障房專案或仍受到租金收益率、專案盈虧問題而推進偏緩，因此後續中央財政的參與可能政策加碼的潛在方向。
「與2023年中央經濟工作會議‘積極穩妥化解房地產風險’、‘促進房地產市場平穩健康發展’的表述相比，此次會議對托底房地產的重視程度明顯提升。」梁中華分析稱，2025年房地產政策仍將以托底為主，不搞強刺激，接下來重點是落實好現有政策，對於核心城市，預計在2025年還有需求政策調整的空間。此外，在供給端，重點是「嚴控增量、最佳化存量、提高質素」。
資本市場三條改革主線值得關註
會議強調「穩住樓市股市」，並要求「深化資本市場投融資綜合改革，打通中長期資金入市卡點堵點，增強資本市場制度的包容性、適應力」。
燕翔表示，此次中央經濟工作會議精神為未來中國資本市場進一步改革明確了方向，綜合改革有望在投資端融資端交易端協同展開，全方位提高資本市場各參與方的專業能力與參與意願。未來值得關註的改革方向包括：一是切實提高上市公司質素、培育一大批高質素上市公司；二是完善資本市場定價機制和結束機制；三是發展壯大耐心資本、擴大養老金入市比例；四是進一步加大分紅回購提高投資者回報；五是加強監管防範風險、構建全方位立體化市場監管體系；六是加強投資者保護和教育、合理引導投資者行為。
羅誌恒表示，今年以來，頂層設計高度關註資本市場改革行程，2025年，資本市場改革仍是穩定社會預期、修復居民資產負債表的重要抓手，具體有以下三條改革主線需要特別關註。
一是並購重組市場改革是重中之重。明年需關註戰略性新興產業、未來產業等方向的並購重組，如新能源汽車、半導體產業基於補鏈強鏈和提升關鍵技術水平的並購。
二是長期資金入市進度加快，為市場帶來更多「活水」。未來，或進一步最佳化長期資金投資監管模式（放松比例上限），最佳化保險資金償債能力約束指標，擴大養老金投資範圍。
三是基金行業改革提速。一方面，基金費率或進一步壓降；另一方面，ETF等指數投資產品數量將不斷增加，指數型被動基金將迎來重大發展機遇。
梁中華分析道，此次中央經濟工作會議中也明確提到要「穩住股市」，說明政策對資本市場的發展較為關註。原因或在於，資本市場平穩發展有助於穩定實體經濟的信心和預期，也具有一定的財富效應，邊際上影響內需。未來政策有望繼續完善新設立的兩項結構性貨幣政策工具，改善資本市場投資者的信心和活躍度。若面臨壓力較大的時候，不排除推出平準基金的可能性。
對於後市走向，申萬宏源表示，中央經濟工作會議對中期基本面展望是有積極意義的。短期可能有預期博弈，但主要矛盾的切換節奏判斷不變，12月是政策表述為主要矛盾的最後視窗，明年開年，政策表述的邊際效果鈍化，基本面方向會受到國內海外政策落地的共同影響。節奏方面，申萬宏源仍然認為12月是積極可為的視窗，但開年行情可能是偏弱的震蕩市。
澎湃新聞記者 戚夜雲
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