摘要
9月24日，央行行長潘功勝、金融監管總局局長李雲澤、證監會主席吳清出席國務院新聞辦公室舉行的新聞釋出會，介紹金融支持經濟高品質發展有關情況。會上，多項重磅金融政策出爐，包括降準0.5個百分點，降息20個基點，創設股票回購、增持再貸款，降低存量房貸利率和統一房貸最低首付比例等。
在政策釋出之後，市場反應非常積極，當日A股主要股指普漲，其中上證綜指上漲4.2%，中小板指上漲4.4%，創業板指上漲5.5%。下面，我們對這些政策的影響進行解讀。
正文
一、增加居民部門現金流，提振居民消費和投資信心
在9月24日的新聞釋出會上，央行宣布降低存量房貸利率，統一房貸最低首付比例。市場此前對於央行下調居民存量房貸利率的呼聲很高，這主要是由於過去兩年全國各地的新增購房商業貸款利率下降速度很快，導致新增房貸利率與存量房貸利率之間出現較大差距，
引發了持有存量房貸的居民選擇節衣縮食、提前還貸的行為。以上海為例，2022年初，上海首套房貸款利率高達4.95%，而在2024年8月，上海首套房的貸款利率已下降至3.4%。同時，根據每月公布的人民幣貸款數據，今年截至8月，新增居民中長期貸款僅為1.31萬億元，較去年同期下降約15.6%。
會上，央行行長潘功勝宣布將下調存量房貸利率，並統一房貸最低首付比例。在降低房貸利率方面，全國存量房貸利率將向新增房貸利率靠攏，平均降幅大約在0.5個百分點左右，預計每年減少家庭利息支出1500億元，惠及5000萬戶家庭和1.5億人口。2023年全國社會消費品零售總額規模為47.15萬億元，我們據此進行測算，家庭每年所節省的利息開支大約可以提振消費0.32個百分點。
同時，家庭利息開支下降對於銀行整體的影響仍在可控區間內，2023年42家上市銀行的收入總額為5.65萬億元，利息收入減少對上市銀行整體收入的影響僅為2.65%。
更重要的是，此次下調存量房貸利率有望重振居民的消費和投資信心，而信心是經濟正向迴圈的重要基石。
目前，中國經濟存在一定程度的「資產荒」現象，居民部門難以找到合意的投資標的，同時由於存量房貸利率過高，這導致提前還貸反而成為居民部門最好的投資選項。提前還貸一方面導致居民部門選擇削減消費，一方面也損害了銀行的資產規模，形成惡性迴圈。因此，此次下調存量房貸利率的政策將有助於提振居民消費和投資的增長。
除了下調存量房貸利率之外，央行還將一套房和二房套的最低首付比例統一至15%。下調首付比例有望提振居民信貸，
根據我們對新增人民幣貸款周期的測算，2024年以來，人民幣貸款的趨勢與周期均呈現下滑態勢，尤其是新增人民幣貸款缺口（缺口為實際值與趨勢值的偏離程度）的下滑振幅較大，截至今年8月達到-11.6%，數值創2008年全球金融危機以來的最低值。然而根據國家金融與發展實驗室的數據，目前中國居民部門杠桿率已攀升至64%，這一數值顯著高於其他新興市場經濟體，已接近已開發國家的居民杠桿率。因此，雖然央行下調首付的政策為居民加杠桿開啟了政策空間，然而對信貸的實際提振效果仍有待觀察。
二、
降低實體經濟融資成本，維護銀行凈息差
會上，央行還宣布了降準和降息兩項貨幣政策。在9月初國務院新聞辦公室舉行的「推動高品質發展」系列主題新聞釋出會上，央行貨幣政策司司長鄒瀾已指出目前中國存款準備金率在7%左右，仍有降準空間，因此市場此前對於降準已有一定的預期。央行此次下調存款準備金率0.5個百分點，大型銀行準備金率由8.5%下降至8%，中型銀行由6.5%下降至6%，農村金融機構仍執行5%的準備金率。此次降準之後，銀行業平均準備金率下降至6.6%，釋放長期流動性1萬億元。潘行長同時指出，下
調後的準備金率與國際主要經濟體相比仍有下降空間，到年底前，央行可能會根據實際情況進一步下調0.25-0.5個百分點。
除了降準之外，央行還宣布降息0.2個百分點，主要政策利率7天逆回購操作利率將由1.7%下降至1.5%。此次政策利率調整將會帶來各類市場基準利率的調整，包括MLF利率有望下降0.3個百分點，LPR利率與存款利率將跟隨下降0.2-0.25個百分點。
今年以來，中國CPI同比增速整體圍繞著0上下波動，存在一定的價格下行壓力，因此降息政策的出台在情理之中。未來，如果通脹表現未有明顯起色，央行可能會采取進一步降準、降息的操作。
維護銀行凈息差穩定是保障貨幣政策傳導通暢的要素之一。截至今年二季度，在中國上市銀行中，六大行的平均凈息差為1.5%，12家股份制商業銀行的平均凈息差為1.7%。2016年以來，中國銀行業的凈息差呈現單邊下降的趨勢，六大行的平均凈息差降幅接近1個百分點，股份制商業銀行的平均凈息差降幅約為0.8個百分點。根據潘行長的介紹，此次降準、降息對於銀行凈息差的影響總體保持中性，降低存量房貸利率、降低政策利率都會影響銀行資產端的投資報酬率，而降準又給銀行提供了低成本的長期資金，綜合來看，銀行的凈息差有望保持穩定。
三、加強對於房地產企業的信貸支持，維護房地產市場的平穩發展
會上，央行還提出兩項針對房地產市場的有力措施。
一是將年底前到期的經營性物業貸款和「金融16條」這兩項政策檔延期到2026年底。經營性物業貸款和「金融16條」政策的主旨都是為了改善房地產開發企業的融資狀況，保障房地產企業平穩執行。從今年年內來看，房地產開發投資並未有明顯起色，截至今年8月，房地產開發投資增速下滑至-10.2%，而自2022年4月起，房地產開發投資增速已經連續29個月維持負增長。房地產企業仍然面臨流動性和債務風險。以萬科為例，今年以來萬科已連續出售一線城市優質資產，其中包括上海南翔印象城、上海七寶萬科廣場、北京舊宮萬科廣場、深圳龍崗萬科廣場等，這些商業地產通常執行狀況良好，可見萬科所面臨的資金壓力。
除了上述主要政策檔延期之外，央行還將保障性住房再貸款的資金支持比例由原來的60%提升至100%。今年5月，央行創設保障性住房再貸款，金額為3000億元，引導金融機構以市場化、法制化原則支持地方國有企業以合理價格收購已建成未出售的商品房，用作配售型或配租型保障性住房。央行按照貸款本金的60%發放再貸款，理論上可以帶動銀行貸款5000億元。然而目前該項政策的進展較為緩慢，截至今年二季度，保障房再貸款余額僅為121億元，企業對於收納商品房庫存作為保障房的意願較低。此外，目前全國商品房的庫存以及去化周期仍處於高位。根據我們的測算，截至今年8月，中國商品房狹義庫存（待售面積）約為3.8億平方米，狹義去化周期約為5.1個月；中國商品房廣義庫存（待售面積+施工面積）約為55.7億平方米，廣義去化周期約為74.9個月。
今年以來，中國商品房狹義去化周期和廣義去化周期的上升速度均有所放緩，但這主要是由於商品房的新開工面積增速下滑所帶動的，而非商品房銷售增速出現明顯改善。
因此，從目前的政策效果來看，市場自發收購商品房庫存做保障房的意願不高，而央行此次將支持比例由60%提升至100%，在一定程度上可以緩釋企業的收購風險，提升企業收購信心。從總量上來看，當央行資金支持比例上升至100%時，整體所撬動的銀行貸款規模下降至3000億元，但由於銀行的資金成本下降，保障房再貸款的政策效果應該會有所改善。
總體而言，此次會議針對房地產市場方面的政策主要在於央行的表態和央行給與市場的信心，主要以延續、最佳化已出台政策為主。
四、提振股市流動性和信心，完善股市機制建設
在9月24日的會議上，最重磅的兩項政策就是央行針對股市所建立的兩項創新型貨幣政策工具，這也是央行第一次用結構性貨幣政策工具支持資本市場。
第一項工具是證券、基金、保險公司互換便利。符合條件的證券、基金、保險公司可以使用自身擁有的債券、股票ETF、滬深300成分股等資產作為抵押，從中央銀行換入國債、央行票據等高流動性資產，首期操作規模為5000億元，未來可視情況擴大規模。央行此項互換便利能夠幫助券商、公募基金等機構將手上流動性較差的資產兌換為高品質、高流動性的資產，並推動增量資金進入股市。類似的操作在2008年全球金融危機之後被全球主要央行所套用。例如，美聯準在危機後設立各類流動性工具，用於擔保安全性較低、流動性較低的資產；日本央行在危機後實行大規模量化寬松，並分配一部份資金購買日本股市ETF指數等。值得註意的是，中國央行所實行的便利操作主要是以資產換資產，並不涉及基礎貨幣規模的擴大，這也是中國央行此次操作與已開發國家央行的主要區別。
第二項工具是股票回購、增持再貸款。這個工具引導商業銀行向上市公司和主要股東提供貸款，用於回購和增持上市公司股票。中央銀行將向商業銀行發放再貸款，提供的資金支持比例為100%，再貸款利率為1.75%，商業銀行對客戶發放的貸款利率在2.25%左右，首期額度為3000億元。回購、增持在國際上是保持股價穩定的主流做法，海外許多企業都有定期的股票回購計劃，這代表了他們對於自己企業經營的信心。
從財務上看，此項工具可以達到以下幾點理想的政策效果：1）對於企業股東而言，以較低價格貸款回購企業股票是展示企業經營信心的一種做法，有助於改善市場情緒，推動更多增量資金進入股市；2）對於高分紅的企業而言，股東可以透過貸款回購擴大自己的分紅規模，從而獲利；3）對於商業銀行而言，在目前市場相對「資產荒」的情況下，銀行的信貸資金也多了一個投放渠道。
除了創設貨幣政策工具之外，央行行長潘功勝的表態也給市場吃了一粒定心丸。在提及互換便利以及專項再貸款時，潘行長表示如果兩項工具的執行效果好，之後可以繼續擴大規模，互換便利有望擴充後續第二個、第三個5000億元，專項再貸款也可以擴充第二個、第三個3000億元，央行對於政策延續性的支持很大程度上可以改善市場信心。
股市的平穩健康發展對於經濟而言具有重大意義。今年以來，由於股票二級市場整體情緒低迷，也在一定程度上拖累了一級市場的表現。截至9月下旬，今年年內股市累計募集資金2272.68億元，這一數位僅為去年同期的23%。目前中國正在大力發展新質生產力以促進經濟高品質發展，而權益市場是推動新型科技創新、產業升級的必要基礎設施。
五、保障金融體系融資功能完善，提升金融支持實體經濟的力度
大型商業銀行是服務實體經濟的主力軍，也是維護金融穩定的壓艙石。
但是近年來，隨著銀行減費讓利的力度不斷加大，凈息差有所收窄、利潤增速逐步放緩，需要統籌內部和外部等多種渠道來充實資本。因此，在新聞釋出會上，金融監管總局宣布對六家大型商業銀行增加核心一級資本，將按照「統籌推進、分期分批、一行一策」的思路，有序實施。
目前，在中國整體融資體系中，間接融資仍然占據主體地位，這也就意味著我們需要走出一條具有中國特色的科技金融之路。
早在2020年，大型商業銀行下設的金融資產投資公司就已開始在上海開展股權投資試點。此舉旨在鼓勵發展創業投資，培育壯大耐心資本，進一步促進金融資產投資公司的股權投資活動，以支持科技創新企業發展。在9月24日的新聞釋出會上，金融監管總局提出，將采取以下三個方面的措施來提高對科技創新的支持力度：一是擴大試點城市的範圍，試點範圍由原來的上海擴大至北京等18個科技創新活躍的大中型城市；二是放寬限制，適當放寬股權投資金額和比例限制，將表內投資占比由原來的4%提高到10%，投資單只私募基金的占比由原來的20%提高到30%；三是最佳化考核，指導相關機構落實盡職免責的要求，建立健全長周期、差異化的績效考核。
（本文題圖來源：第一財經）
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文 | 劉昕 第一財經研究院研究員
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(本文來自第一財經)
