撰文 / 張霖郁 胡靜文

編輯 / 黃大路

設計 / 琚 佳

來源 / Bloomberg，幾何四驅 作者：Michael Msika，Allegra Catelli

投資者對歐洲汽車制造商的前景預測較為悲觀，事實上，歐洲的實際情況比預期的還要糟糕。

2024年對汽車行業來說是艱難的一年，原本預期新冠疫情後會出現復蘇，但這一勢頭只短暫地出現過。汽車需求疲軟、利潤率的壓力以及歐洲地區與中國貿易的緊張局勢，這些因素綜合起來導致整車以及零部件行業成為歐洲表現第二差的行業，僅次於采礦業。

Stoxx 600是歐洲的股票指數，旗下的汽車以及零部件版塊（Stoxx 600 Autos & Parts）自2024年4月達到高點後本周已下跌24%，創下連續10個月以來的新低，並且有過在經濟低迷時期進一步下跌的歷史記錄。該地區最大的車企大眾集團目前的估值水平創歷史新低。

私人銀行J Safra Sarasin的股票策略師沃爾夫·馮·羅特伯格Wolf von Rotberg表示：「汽車行業尚未達到可持續反彈的程度，短暫反彈是有可能的。這是市場本身結構性轉變、內部問題和周期性衰退前景這三方面的影響，目前這一影響已達到頂點，可能會進一步影響需求和收益。」

困境但仍有上漲空間

歐洲汽車行業一直在努力應對需求低迷的問題，尤其在關鍵的中國市場，同時各家公司在電動車方面面臨著來自亞洲供應商的激烈競爭。

中國與歐盟之間的貿易爭端，以及2025年歐盟更嚴格的排放限制，都加劇了行業的困境。

大眾集團正考慮首次關閉德國工廠。最新的訊息是德國最大的產業工會金屬工業工會（IG Metall）於德國當地時間9月11日開始與雇主進行集體談判，要求為汽車、電氣以及金屬行業近400萬工人提高7%的薪水。

金屬工業工會表示，談判期間準備發動罷工，這可能給車企帶來更大的壓力。參加談判的企業包括奔馳和寶馬。

羅特伯格認為，德國三大汽車制造商高度依賴中國需求，寶馬、奔馳和大眾汽車的銷量有三分之一以上銷往中國。他表示，產能過剩正在壓低行業利潤率，可能需要數月甚至數年才能恢復平衡。

寶馬在德國時間2024年9月10日釋出盈利預警，繼大眾品牌和保時捷已經下調今年的盈利預期之後。

摩根士丹利分析師哈維爾·馬天妮絲·德·奧爾科茲·塞爾達 (Javier Martinez de Olcoz Cerda)表示，事情可能還沒有結束，車企「幾乎沒有藏身之處」 。

「我們正處於長期負利潤周期的開始階段，市場對2025-2026年的預期仍然很高。」他們在一份報告中寫道，「誰可能是下一個？考慮到庫存膨脹和雄心勃勃的2024年全年預期，Stellantis 可能是下一個。」

到目前為止，分析師下調評級的速度相對緩慢。

該版塊顯示出高於平均目標價的潛在上漲空間，未來12個月的漲幅預計為33%，這證實了汽車以及零部件版塊的潛在價值。但盈利預測正在下降，前景不好的話，可能會下降更多。

最低的估值

汽車制造業已成為歐洲市場估值最低的行業，平均市盈率僅為5.4倍。這幾乎是Stoxx 600指數創紀錄的盈利率的6折。

人們對汽車制造業價值的信心已嚴重減弱，導致目前的市盈率比其預期賬面價值低了約40%，這是20年來區間的底端。

Julius Baer集團股票策略主管馬修·拉池特（Mathieu Racheter）表示：「從風險/回報角度來看，一些股票看起來相當有吸重力。」

他指出，奔馳和保時捷是他們銀行最喜歡的股票，並指出供應鏈問題要麽已經得到解決，要麽正在解決中。

對於奔馳，拉池特說：估值低迷以及包括回購和股息在內的10%以上的收益率為投資者提供了一個好機會。

「我們預計2024年第四季度和2025年業績將有所改善，」他說。「該行業還面臨著結構性挑戰，但股價已經處於災難水平。」

毫無疑問，8月美國銀行的基金經理調查中，該行業是歐洲最不受歡迎的行業。空頭機構最近也一直在關註沃爾沃和保時捷。

道富環球市場高級多資產策略師瑪瑞佳·威特曼（Marija Veitmane）說，近期進一步的大幅拋售表明投資者尚未完成減持，可能對更多壞訊息比較敏感。

「總體而言，我們預計在盈利前景改善之前，股價不會反彈，」她說。「目前，盈利評級下調的速度遠遠超過評級上調的速度，股價將進一步表現不佳。」

如果轉型失敗

汽車產業一直以來都被認為是德國工業最重要的支柱產業。

尤其是近十幾年來，德國汽車工業更是在高端品牌汽車市場不斷地擴大其統治地位。產自史特加，禾夫斯堡和慕尼黑的汽車中，有近四分之三被直接銷往德國境外，而德國經濟總產出的7.7％又將直接或間接流回到汽車產業中。

柏林對外貿易，結構和技術政策研究協會主任Heinz-Rudolf Meißner說：「在德國，約有180萬個工作崗位直接或間接依賴於汽車產業。」

汽車工業的成功對德國作為一個工業基地的未來具有重要意義。但如果德系車企在這次轉型中失敗，德國將面臨何種情況？

早在2019年，一家來自瑞士的咨詢&預測研究機構Prognos，就針對最壞的預期假設給出了它們的分析結果。他們關於德國的這份長期預測分析報告涉及了所有可能對德國以及全球經濟發展引起負面影響的核心消極因素。其中包括：全球化的貿易震蕩，氣候變暖所引發的後果以及德國汽車產業的大衰退。

研究表明，即使這樣的極端情況會發生，德國依然有能力可以度過難關。

Prognos研究機構負責人Oliver Ehrentraut強調這只是Prognos所做的一次具有針對性的猜想預測：「這個情景預測分析了當汽車行業管理者在錯失可預見的企業結構調整，從而使企業失去競爭力後所將可能導致的後果」 。

Prognos的汽車行業經濟學家認為，德國汽車工業的大衰退，對德國國民生產總值與德國國內就業人數的整體影響，其實是有限的。它雖然將會造成德國社會整體範圍內約74.3萬名工人失業（占總勞動人口的2%）以及1740億歐元（2019年的數據）的國民生產總值萎縮，但是這僅僅占到整個德國國民生產總值的4.6％。