來源：市場資訊
來源： 中信建投證券研究
2024年10月12日舉行國新辦新聞釋出會，財政部部長藍佛安介紹「加大財政政策逆周期調節力度、推動經濟高質素發展」有關情況，並答記者問。
這次釋出會萬眾矚目。會上 強調了四個方面的增量政策：一是加力支持地方化解政府債務風險，較大規模增加債務額度，支持地方化解隱性債務，地方可以騰出更多精力和財力空間來促發展、保民生。二是發行特別國債支持國有大型商業銀行補充核心一級資本，提升這些銀行抵禦風險和信貸投放能力，更好地服務實體經濟發展。三是疊加運用地方政府專項債券、專項資金、稅收政策等工具，支持推動房地產市場止跌回穩。四是加大對重點群體的支持保障力度，國慶日前已向困難群眾發放一次性生活補助，下一步還將針對學生群體加大獎優助困力度，提升整體消費能力。最後，會議強調「逆周期調節絕不僅僅是以上的四點，中央財政還有較大的舉債空間和赤字提升空間」，為後續的財政政策開啟進一步的想象空間。
中信 建 投證券首席經濟學家、政策、宏觀、房地產及建築、非銀金融、金屬新材料、公用環保等團隊聯合解讀【10月12日財政部 釋出會】 ：
首席經濟學家：財政之箭引而將發——財政部新聞釋出會解讀
宏觀：財政撬開了流動性——財政新聞釋出會
政策研究：四大領域增量政策和一個「絕不僅僅」—財政部新聞釋出會學習體會
房地產：首提專項債消化存量，明確財政去庫存支持路徑——財政部最新地產相關表述點評
建築：一攬子財政增量政策即將推 出，建築行業充分受益 —-財政部最新表述點評
非銀：財政發力利好保險資產端
金屬新材料：財政與貨幣共振，有色上行順暢
01 首席經濟學家：財政之箭引而將發——財政部新聞釋出會解讀
1． 「化債」與「保民生」是本次會議的兩大關鍵詞。會議內容和措辭均傳遞了相當積極的政策取向，重點在於為地方減負，為民生托底，加快破除債務和房地產問題對地方政府的硬性約束。
2． 本次會議標誌著地方政府化債進入新階段。透過提升政府債務上限，允許地方政府發行新債券來替換原有隱性債務，降低地方政府短期償債壓力。
3． 中央財政加杠桿可期，財政與貨幣協同發力再上新台階。
「化債」與「保民生」是本次會議的兩大關鍵詞。 會議內容和措辭均傳遞了相當積極的政策取向，重點在於為地方減負，為民生托底，加快破除債務和房地產問題對地方政府的硬性約束，體現出「打掃幹凈屋子再請客」的政策思路，為後續擴張性的政策部署開啟空間。
本次會議標誌著地方政府化債進入新階段。 會議提出，擬一次性增加較大規模債務限額置換地方政府存量隱性債務，加大力度支持地方化解債務風險。透過提升政府債務上限，允許地方政府發行新債券來替換原有隱性債務，降低地方政府短期償債壓力，延長債務償還期限，實作債務由「隱」變「顯」，將債務納入正規監管體系，減少對高風險融資的依賴，提升債務管理的規範性，同時為地方政府騰出更多資源以支持經濟。回溯歷史，此前最大規模的一次地方債務置換規模是在2015年至2018年期間，透過發行置換債券置換非地方政府債券形式的存量債務，累計發行規模超過12萬億元。此後在2019、2020-2022年分別進行了第二、三輪化債，方式也是透過發行置換債、特殊再融資債等來化解隱性債務。2023年至今，財政部累計安排了超3.4萬億的地方政府債務限額來支持化解存量隱債和消化政府拖欠企業賬款。對於本輪債務置換，財政部強調，這項政策是近年來出台的支持化債力度最大的措施，將大大減輕地方政府的債務壓力，為地方政府騰出更多資源以支持經濟發展和鞏固基層「三保」（即保基本民生、保薪金、保運轉）。因此，預期本次債務置換規模可能超過2015-2018年的規模，有望大振幅緩解過去幾年因債務問題而引發的部份地方財政的收縮傾向。
中央財政加杠桿可期，財政與貨幣協同發力再上新台階。 會議多次強調，中央財政還有較大的舉債空間和赤字提升空間。中國中央政府債務水平在國際上處於中遊偏下水平，財政總體穩健。2023年中國中央政府債務占GDP的比率約為24%，低於全球平均水平，更遠低於美國的110%和日本的214%，中央政府債務負擔較輕。三中全會指出，要建立長效機制防範化解債務風險，進一步透過改革，著力均衡中央和地方的事權和財權，為控制地方債務規模、降低地方債務風險夯實財稅基礎。中央財辦指出，要適當加強中央事權、提高中央財政支出比例。完善政府債務分類和功能定位，最佳化中央和地方政府債務結構。本次會議預示著中央政府托底力度加大，有利於最佳化信貸投放，提升利率市場定價效率，國債規模的擴容也將為央行貨幣政策操作拓展空間，財政也將有更大的發力基礎。此前央行和財政部已經成立聯合工作群組，聚焦於債券市場平穩執行和央行公開市場操作國債買賣，表明財政與貨幣政策協調已經進入實質操作階段。
支持金融機構拓展信貸投放業務，對潛在的壓力和風險作出前瞻性防範措施。 發行特別國債，支持國有大型商業銀行補充核心一級資本。為1998年後首次以特別國債方式直接向四大行註資。在1998年，財政部發行特別國債向四大行註資2700億元，用於提升亞洲金融危機後四大銀行的風險處置能力，滿足【巴塞爾協定】資本充足率8%的規定。當前信貸增速下滑，降息背景下部份商業銀行可能存在潛在的凈息差壓力，財政本次提前發力，既是為了進一步支持銀行信貸投放能力，同時也是防範潛在風險、築牢金融安全網的預防性舉措。
強化財政對房地產收儲政策的支持力度。 疊加運用專項債、專項資金、稅收政策等工具，支持推動房地產市場止跌回穩。財政部表示，下一步將研究出台有利於房地產平穩發展的增量措施，允許專項債券用於土地儲備，支持收購存量房，最佳化保障性住房供給；及時最佳化完善相關稅收政策。結合此前央行強化保障房再貸款支持的政策措施，本輪地產收儲的行程也有望得到進一步加快。
強化就業保障，築牢民生底線。 今年以來，中央財政下達就業補助資金667億元，支持地方做好高校畢業生等重點群體就業、職業技能培訓等工作。1-9月全國教育支出3萬億元。按照全國總體3%的比例提高退休人員基本養老金水平，大幅提高城鄉居民基礎養老金的最低標準。將基本公共衛生服務經費財政補助標準提高到每人每年94元，城鄉居民基本醫療保險財政補助標準提高至每人每年670元。展望後續，財政有望繼續加大對基層「三保」、提升居民收入和促進消費的支持力度。
總的來看，盡管由於程式所限，本次會議沒有披露增量政策規模的具體數碼，但對市場數年來關心的地方政府化債、中央政府加杠桿、房地產風險化解等問題進行了明確、積極的政策回應，向市場進一步重申了政府加快改革化險進度的政策框架，有利於提振市場信心，改善主體預期，為提升後續刺激政策的效果打下良好基礎。
風險提示： 各級主體可能存在對政策理解不深刻、貫徹落實不到位的風險，政策效果可能不及預期。經濟下行壓力可能持續存在，地產築底時間可能超預期，拖累宏觀經濟總體走勢。消費、投資的復蘇可能存在時滯，通縮風險仍存。 歐美貨幣政策的影響或超預期，拖累全球經濟增長和資產價格表現。海外需求出現下滑跡象，美國、歐洲等發達經濟體衰退風險不減，可能拖累中國的出口產業和企業出海投資。 地緣政治沖突仍存不確定性，中東、俄烏等地區動蕩，擾動全球經濟增長前景和市場風險偏好。
報告來源
證券研究報告名稱：【財政之箭引而將發——財政部新聞釋出會解讀】對外釋出時間：2024年10月12日
報告釋出機構：中信建投證券股份有限公司
本報告分析師：
黃文濤 SAC 編號：S1440510120015
劉天宇 SAC 編號：S1440524010003
02 宏觀：財政撬開了流動性——財政新聞釋出會
這次釋出會沒有給出增量發債數據，也未指明大規模刺激，但提到化債和中央加杠桿，表述積極。
我們分析框架中，化債對經濟的正面影響大於增量刺激，有效化債意味著我們走在正確的對抗通縮路徑之上。
這次會議還標誌著中央加杠桿啟動，也是市場期待已久的「中央下場」。中央財政和貨幣聯動寬松，對市場而言，這是一場流動性盛宴。
流動性盛宴之下股債走勢，歷史已有答案，10年前新【預演算法】落定前後，債務置換推進，股債均有不俗表現。
歷史不會完美重復，相較2014-2015年，本輪走出通縮路徑中市場更需思考經濟增長和產業機會。雖然本輪化債力度和具體財政細節，需等到法定程式之後才能知曉。
但「近年來出台的支持化債力度最大的一項措施」，值得市場期待。
這次釋出會萬眾矚目。
9·24金融三部門聯合釋出會確定貨幣寬松方向，9·26政治局會議確定走出通縮政策取向，自此之後市場就將期待放在了財政上。
這次財政部新聞釋出會令市場感到驚喜的是五點表述超預期：
1、「擬一次性增加較大規模債務限額置換地方政府存量隱性債務」。
2、「加大力度支持地方化解債務風險，相關政策待履行法定程式後再向社會作詳盡說明」。
3、「這項即將實施的政策，是近年來出台的支持化債力度最大的一項措施，這無疑是一場政策及時雨，將大大減輕地方化債壓力」。
4、「我們將堅持嚴控增量、最佳化存量、提高質素，積極研究出台有利於房地產平穩發展的政策措施」。
5、「中央財政在舉債和提升赤字方面是有較大空間的」。
一、這次釋出會，既沒有明確增量發債數據，也沒有指明大規模刺激投向，這是為何？
凡新增赤字或打擴債務限額，流程上必須經由人大（或人大常委會）批準。10月中下旬是人大常委會召開的時間，這也是為何藍部長在此次會議中提到，「逆周期調節絕不僅僅是以上的四點，這四點是目前已經進入決策程式的政策」。具體債務增擴額度，最快也要到10月下旬市場才能知曉。
9·26政治局會議雖然確定了走出通縮的政策取向，但也明確表示「嚴控增量」。這次財政部新聞釋出會延續9·26政治局會議精神，也強調了「嚴控增量」。所以期待大規模基建刺激，會加大建築業過剩，本就不再適合當下宏觀環境。好在對新增大規模投資刺激的預期，在過去一周經歷了充分調整。尤其是發改委召開新聞釋出會之後，股跌債漲，市場已經調整對政策預期的方向。
二、這次會議有多重要？標誌著中央加杠桿，修復地方政府和房地產部門資產負債表。
即便沒有投資大刺激，為何我們還是認為這次財政釋出會超預期？答案藏在「近年來出台的支持化債力度最大的一項措施」表述之中。
在我們分析框架中，化債對經濟的正面影響要大於增量大刺激。理解這一點，我們首先需要理解當下宏觀經濟「有效需求不足」的底層邏輯。
內需三部門，企業、居民和地方政府，今年以來均有不同程度杠桿收縮。相較而言，企業部門杠桿收斂不如居民和地方政府明顯，得益於海外需求還能夠貢獻出口增量，拉動企業投資和生產。
今年居民和地方政府部門去杠桿，連帶需求收縮，這是內需孱弱的底色。這兩大部門同時去杠桿，歷史上可比情景有2012年和2014年，這兩年也是中國歷史上比較典型的通縮時期，PPI同比負增。
應對去杠桿有兩種操作，一種是讓去杠桿部門重新加杠桿；另一種是減輕債務壓力，可降息，可置換債務，也可債務減記。
中國過去兩輪典型通縮，一個是1990年代末，另一個是2012-2014年，均使用第一種方式。原因不難理解，當時中國仍在快速城鎮化行程中，居民和地方政府尚有足量加杠桿空間。然而本輪通縮不同，2021年中國城鎮居民套戶比超過1，意味著地產長趨勢已經不復以往。再撬動一輪大刺激，推動居民和地方政府部門大擴表，已不再符合大趨勢。這也是為何9·26政治局會議對地產的判斷是「止跌回穩」，並要求「嚴控增量」。
中央加大債務發行，以加杠桿形式化解地方債務壓力，並為地產部門托底，這是符合經濟長期趨勢的第二類債務化解方法，有助於緩解內需持續收縮，並且避免了再一輪建築業過剩。
三、地方化債，中央加杠桿對資本市場意味著什麽？市場將享受一次流動性盛宴。
走出通縮需要哪些政策手段？我們之前在【本輪股票牛市的共識和分歧】（2024年10月6日）中提到，對抗通縮的方法有三類，降低利率、提振需求和出清產能。降低利率是為降低負債壓力，提振需求是為修復收入現金流，出清產能是為修復資產價格。
即便沒有撬動新增投資，中央加杠桿用於地方化債，操作上有助於地方政府債務平衡，阻斷債務通縮螺旋。我們走在正確的對抗通縮路徑之中。
只要不開展投資大刺激，中央加杠桿托底地方政府和地產部門的資產負債表，這一過程雖是財政擴張，但也必然伴隨貨幣寬松。
中央財政和貨幣聯動寬松，本質上是中央政府信用的一次擴張，對市場而言，這是一場流動性盛宴。
流動性盛宴之中，高利率但高風險的脆弱性負債被壓降，資金需求朝著兩端遷移，風偏提振，無風險利率中樞下移。這樣的定價重塑，對股債來說都不是壞訊息。歷史曾經有過相似經驗，10年之前，新【預演算法】落定前後，債務置換推進，當時股債都給出不俗表現。
當然歷史不會完美重復。相較2014-2015年，本輪流動性盛宴之下，股票市場還需要思考分子端的增長和產業機會。2015年棚改貨幣化，隨後基建和地產投資經歷了一輪史無前例的擴張，此外當年還有TMT行業爆發，增長端和產業方面的機會更明顯。
雖然本輪化債力度以及具體財政細節，需要等到法定程式之後才能知曉，但「近年來出台的支持化債力度最大的一項措施」，值得市場期待。
風險分析：
消費復蘇的持續性仍存不確定性。今年以來，居民消費開始回暖，但恢復水平有限，未來延續低位震蕩，還是能繼續向常態化增速靠攏，仍需密切跟蹤。消費如持續乏力，則經濟回升動力受限。
地產行業能否繼續改善仍存不確定性。本輪地產下行周期已經持續較長時間，當前出現短暫回暖趨勢，但多類指標仍是負增長，未來能否保持回暖態勢，仍需觀察。
歐美緊縮貨幣政策的影響或超預期，拖累全球經濟增長和資產價格表現。
地緣政治沖突仍存不確定性，擾動全球經濟增長前景和市場風險偏好。
報告來源
證券研究報告：【財政撬開了流動性——財政新聞釋出會】
對外釋出時間：2024年10月12日
報告釋出機構：中信建投證券股份有限公司
本報告分析師：
周君芝 SAC 編號：S1440524020001
03 政策研究：四大領域增量政策和一個「絕不僅僅」—財政部新聞釋出會學習體會
會議從四個方面闡述了增量政策：一是地方政府債務化解方面，明確「擬一次性增加較大規模債務限額置換地方政府存量隱性債務」並且「近年來出台的支持化債力度最大的一項措施」。二是商業銀行資金補充方面，明確「發行特別國債支持國有大型商業銀行補充核心一級資本，提升這些銀行抵禦風險和信貸投放能力」。三是房地產止跌回穩方面，允許專項債用於土地儲備和收購存量房。四是民生保障加強方面，著重提到了在就業、教育、醫療、養老等基本民生保障方面財政部實施的舉措。最後，會議強調「逆周期調節絕不僅僅是以上的四點，中央財政還有較大的舉債空間和赤字提升空間」，為後續的財政政策開啟進一步的想象空間。
一、地方政府債務化解
地方政府債務問題是當前中國宏觀經濟重要的潛在風險點之一，中央金融工作會議指出，「建立防範化解地方債務風險長效機制，建立同高質素發展相適應的政府債務管理機制，最佳化中央和地方政府債務結構。」本次財政部新聞釋出會明確，財政部將在近期陸續推出一攬子有針對性增量政策舉措，地方化債問題「除每年繼續在新增專項債限額中專門安排一定規模的債券用於支持化解存量政府投資專案債務外，擬一次性增加較大規模債務限額置換地方政府存量隱性債務，加大力度支持地方化解債務風險，相關政策待履行法定程式後再向社會作詳盡說明。」藍佛安部長特別指出，「需要強調的是，這項即將實施的政策，是近年來出台的支持化債力度最大的一項措施，這無疑是一場政策及時雨，將大大減輕地方化債壓力，可以騰出更多的資源發展經濟，提振經營主體信心，鞏固基層‘三保’。」具體來看，增加較大規模債務限額置換地方政府隱性債，需要調整財政赤字預算，必須經過全國人大或人大常委會的批準，因此本次新聞釋出會並未明確擬安排規模。根據本次釋出會口徑，2023年7月以來財政部安排了超過2.2萬億元地方政府債券額度，支持地方特別是高風險地區化解存量債務風險和清理拖欠企業賬款，考慮到「一次性增加」和「支持化債力度最大」的有關表述，其規模預計不少於2萬億元。
此外，會議還安排了「中央財政從地方政府債務結存限額中安排了4000億元，補充地方政府綜合財力，支持地方化解存量政府投資專案債務和消化政府拖欠企業賬款。」從官方表述來看，前文所提及的增量債務限額可能將在明年開啟，可能是今年已經接近尾聲，這4000億元是用於支撐第四季度宏觀經濟發展，增強地方政府綜合財力，落實「三保」等政策目標。
整體來看，本次會議在地方政府化債問題上，仍是堅持過去的政策主基調，以「打好內功」為主，堅決化解地方政府債務風險，采用中央加杠桿的方式，充分發揮中央較為寬裕的財政空間，支持地方政府以時間換空間，確保地方政府隱性債務問題平穩落地。
二、商業銀行資本金補充
本次新聞釋出會指出，「發行特別國債支持國有大型商業銀行補充核心一級資本，提升這些銀行抵禦風險和信貸投放能力，更好地服務實體經濟發展。」此前，在2024年9月24日國新辦金融支持經濟高質素發展的新聞釋出會上，國家金融監督管理總局局長李雲澤指出，「為鞏固提升大型商業銀行穩健經營發展的能力，更好地發揮服務實體經濟的主力軍作用，經研究，國家計劃對六家大型商業銀行增加核心一級資本，將按照‘統籌推進、分期分批、一行一策’的思路，有序實施。」本次新聞釋出會在此基礎上，進一步明確了政策落實的方向，即透過發行特別國債的方式，向工、農、中、建、交、郵儲6家國有大型商業銀行增發核心一級資本。廖岷副部長表示，「當前，財政部已會同有關金融管理部門成立了跨部門工作機制，為各家國有大型商業銀行加快完成相關工作提供高效服務。目前，我們正在等待各家銀行送出資本補充具體方案，各項相關工作正在有序推進。」
透過發行特別國債補充國有大型商業銀行並非首例。1998年，財政部向國有四大行定向發行2700億元特別國債註資，所籌集資金全部用於補充資本金，其中中行425億元、建行492億元、工行850億元、農行933億元。透過補充註冊資本金，國有四大行順利完成了後續的商業化改革。李雲澤局長指出，「過往國有大行主要透過自身利潤留存來增加資本，但是，隨著銀行減費讓利力度不斷加大，凈息差有所收窄、利潤增速逐步放緩，需要統籌內部和外部等多種渠道來充實資本。」近年來，大型國有商業銀行主要透過發行二級債、永續債的方式補充資本金，但這些工具主要用於補充二級資本，而非核心一級資本。本次會議發行特別國債，支持國有大型商業銀行補充核心一級資本，有助於提升國有大行抵禦風險和信貸投放能力。
三、房地產止跌回穩
本次國務院新聞辦公室舉行新聞釋出會上，藍佛安部長表示，將在近期推出一攬子有針對性增量政策舉措，其中關於房地產市場的「為疊加運用地方政府專項債券、專項資金、稅收政策等工具，支持推動房地產市場止跌回穩。」在後續的答記者問環節中，財政部副部長廖岷對財政政策支持房地產市場發展相關增量政策舉措做了詳細說明，表示下一步積極研究出台有利於房地產平穩發展的措施，主要將在以下三方面發力：一是允許專項債用於土地儲備；二是支持收購存量房，最佳化保障性住房供給，將采取用好專項債收購存量商品房，並繼續用好保障型安居工程補助資金；三是及時最佳化完善相關稅收政策，抓緊研究明確與取消普通住宅和非普通住宅標準相銜接的增值稅、土地增值稅政策。
本次會議提出的運用地方政府專項債券支持房地產市場，包含專項債在兩個方向上擴大套用範圍，一是用於收回收購存量閑置土地，二是用於收購存量房。前者已於今年5月由自然資源部提出重新開機土地儲備專項債，此次由財政部表示明確支持；後者是本次會議首次提出的全新政策舉措。自2017年起，地方政府被允許透過舉債方式籌集資金，其中土地儲備專項債券在專項債券中占據了相當大的比例。具體來說，2018年土地儲備專項債券的發行量達到了4830億元，占到了當年專項債券總發行量的35.8%。然而，到了2019年9月，為了調控房地產市場並推動專項債券更多地投向基礎設施建設，國務院常務會議提出，專項債券資金不得用於土地儲備和房地產相關專案，這導致土地儲備專項債券的發行被暫停。然而，在今年5月17日召開的全國保交房工作影片會議明確提出，相關地方政府應從實際出發，酌情以收回、收購等方式妥善處置已出讓的閑置存量住宅用地，以幫助資金困難房企解困。在隨後的國務院新聞辦吹風會上，自然資源部表示建立可持續的資金保障機制，對於收回、收購的土地用於保障性住房專案的，可透過地方政府專項債券等予以資金支持。隨後在5月21日，自然資源部釋出了【土地儲備管理辦法】的征求意見稿，其中明確了各級財政部門負責土地儲備專項債券的發行和還本付息。6月，自然資源部研究出台了18條措施將專項債使用範圍擴充套件到收回收購存量閑置土地用於保障性住房。在今天的會議上，財政部門不僅明確表示支持地方政府發行土地儲備專項債券，還提出了將采取利用專項債收購存量商品房，這進一步擴大了專項債券在房地產去庫存工作中的套用範圍。相比於收回存量土地，收購存量商品房可更直接地加速商品房去庫存，減輕房企的財務負擔和資金鏈壓力，促進房地產領域風險化解，緩解房地產市場的下行壓力，是對9月政治局會議提出「促進房地產市場止跌回穩」的積極響應。
四、民生保障加強
本次國務院新聞辦公室舉行新聞釋出會上，藍佛安部長表示，下一步將順應人口發展變化形勢和人民多層次多樣化需求，進一步加大相關領域支出力度，更好惠及民生。本次會議著重提到了在就業、教育、醫療、養老等基本民生保障方面財政部實施的舉措。在就業方面，今年以來，中央財政下達就業補助資金667億元，支持地方做好高校畢業生等重點群體就業、職業技能培訓等工作。在教育方面，1-9月全國教育支出超過3萬億元。在醫療方面，將基本公共衛生服務經費財政補助標準提高到每人每年94元，城鄉居民基本醫療保險財政補助標準提高至每人每年670元。在養老方面，2024年中國進一步提高了城鄉居民基礎養老金最低標準，是歷次提標調整振幅最大，退休人員養老金水平總體提高3%左右。當前中國人口老齡化問題顯著，根據民政部釋出的【2023年度國家老齡事業發展公報】顯示，截至2023年末，全國60周歲及以上老年人口29697萬人，占總人口的21.1%；全國65周歲及以上老年人口21676萬人，占總人口的15.4%。這些政策舉措都將有助於保障老年人的基本生活，減輕家庭負擔，促進社會和諧穩定。同時，政府還強調了對重點群體的支持保障，如向困難群眾發放一次性生活補助，以及針對學生群體的獎優助困政策。此外，財政部本次會議強調將順應人口發展變化形勢提出更多增量政策，與之相配合的統計工作也已正在展開。10月10日，國家統計局宣布將在全國範圍內開展2024年人口變動情況抽樣調查，旨在準確及時地監測和反映中國人口發展變化情況，為下一步制定國民經濟和社會發展計劃以及人口相關政策提供基礎依據。
總體來看，本次會議提出的政策措施體現了對民生的深切關懷和對社會發展的長遠考慮。透過加大財政投入，不僅能夠透過提升教育、醫療等公共服務質素直接改善民眾的生活水平，還能夠提升社會整體消費能力，促進經濟發展。同時，這些政策也有助於縮小社會貧富差距，促進社會公平正義，增強民眾的幸福感和獲得感。
五、「絕不僅僅」的態度堅決
此次新聞釋出會態度誠懇，表態積極，在介紹完增量政策之後，藍部長脫稿講到「我再補充一點，逆周期調節絕不僅僅是以上的四點，這四點是目前已經進入決策程式的政策，我們還有其他政策工具也正在研究中。比如中央財政還有較大的舉債空間和赤字提升空間」，這一「絕不僅僅」的表述，很大程度上體現了政府加大逆周期調節力度的決心，進一步開啟了財政政策的想象空間。
一是開啟中央政府加杠桿的空間。從法定流程角度來看，根據【中華人民共和國預演算法】第六十七條規定，經全國人民代表大會批準的中央預算和經地方各級人民代表大會批準的地方各級預算，在執行中出現下列情況之一的，應當進行預算調整：（一）需要增加或者減少預算總支出的；（二）需要調入預算穩定調節基金的； （三）需要調減預算安排的重點支出數額的；（四）需要增加舉借債務數額的。因此不論是增發國債，還是調整預算赤字，在全國人大閉會期間都需要全國人大常委會審議透過。當前中央政府杠桿率在25%左右，仍處於較低的水平，相關表態開啟了中央政府加杠桿發揮帶動作用的空間。
二是多措並舉解決年內財政缺口。會議提到，「全國一般公共預算收入執行情況低於年初預算設定的目標，我們將多措並舉，綜合施策，確保全年實作數碼平衡」。年初預算方面，中國今年的匯總中央和地方預算，全國一般公共預算收入223950億元，增長3.3%。加上調入資金及使用結轉結余20940億元，收入總量為244890億元。全國一般公共預算支出285490億元 （含中央預備費500億元），增長4%。赤字40600億元，比2023年年初預算增加1800億元。1—8月，全國一般公共預算收入147776億元，同比下降2.6%；1-8 月，全國政府性基金預算收入 26821 億元，同比下降 21.1%。假設按照目前的進度比例，全年一般公共預算收入和政府性基金收入與年初預算的缺口在2-3萬億元左右。而政府可以透過多種方式解決，比如對於國債和專項債的結存限額余額的盤活使用，對於PSL和政策性開發性金融工具的使用，以及透過全國人大常委會批準後可以實施的增發國債、增加預算赤字等舉措。
風險提示： （1）既有政策落地效果及後續增量政策出台進展不及預期，地方政府對於中央政策的理解不透徹、落實不到位。（2）經濟增速放緩，宏觀經濟基本面下行，經濟執行不確定性加劇。（3）近期房地產市場較為波動，市場情緒存在進一步轉劣可能，國際資本市場風險傳染也有可能誘發國內資本市場動蕩。（4）土地出讓收入大幅下降導致地方政府債務規模急劇擴大，地方政府債務違約風險上升。（5）地緣政治對抗升級風險，俄烏沖突不斷，國際局勢仍處於緊張狀態。
報告來源
證券研究報告：【四大領域增量政策和一個「絕不僅僅」—財政部新聞釋出會學習體會】
對外釋出時間：2024年10月12日
報告釋出機構：中信建投證券股份有限公司
本報告分析師：
胡玉瑋 SAC編號：S1440522090003
馮天澤 SAC編號：S1440523100001
周之瀚 SAC編號：S1440524090001
04 房地產：首提專項債消化存量，明確財政去庫存支持路徑——財政部最新地產相關表述點評
10月12日財政部表示正積極研究出台有利於房地產平穩發展的政策措施，其中首提支持專項債券收購存量商品房用作保障房，將連同央行推出的3000億元保障性住房再貸款一道，為去庫存提供資金支持，有效推動地產供需平衡、止跌回穩政策目標的實作；財政部還表示支持地方政府使用專項債券回收符合條件的閑置存量土地，這是對今年6月自然資源部提法的明確，也將為去庫存行程提供支持。此外，財政部表示正在研究地產相關稅收政策的最佳化，將進一步降低房屋交易成本，促進購房需求恢復。
首提專項債用於收購存量商品房，將有效促進地產供需平衡。 此次財政部首次提出支持用好專項債券來收購存量商品房，用作各地的保障性住房，並表示將保障性安居工程補助資金更多用於地方以消化存量房的方式籌集保障房。我們認為專項債將與前期央行推出的3000億元保障性住房再貸款一道，共同為地方政府收購存量未售房源提供資金支持，加快去庫存行程，加速地產供需平衡、止跌回穩政策目標的實作。
進一步明確專項債用於存量閑置土地收購。 財政部指出，允許專項債券用於土地儲備，支持地方政府使用專項債券回收符合條件的閑置存量土地，確有需要的地區也可以用於新增的土地儲備專案。今年6月自然資源部已計劃透過地方政府專項債券，對回收土地用作保障性住房提供資金支持，此次財政部對此用途做出明確，將有助於閑置土地回收節奏的加快，推動去庫存行程。
稅收政策有望最佳化，以進一步呵護需求。 此次財政部表示，正在抓緊研究明確與取消普通住宅和非普通住宅標準相銜接的增值稅、土地增值稅政策，未來還將進一步調整最佳化地產相關稅收政策。9月以來，包括山西省、江蘇省、北京市在內的多省市相繼官宣取消普宅標準。目前僅剩上海、深圳、廣州等地的非普宅房屋在買賣時需繳納更多的增值稅與個人所得稅；未來隨著相關稅收政策的最佳化，各地普宅標準有望取消，將進一步降低房屋交易成本，促進購房需求的恢復。
風險提示： 房地產行業的風險主要在於銷售、結轉及房企信用修復可能不及預期：1、銷售不及預期：地產市場銷售目前仍處築底階段，未來有繼續下行或恢復不及預期的風險；2、結轉不及預期：銷售疲弱導致房企銷售回款較差，資金來源較緊張，專案的施工進度可能受到影響，或導致結轉不及預期；3、房企信用修復不及預期：部份高杠桿的房企出險可能性仍存，導致行業整體信用修復進度緩慢，影響房企公開市場債務的融資規模與融資成本，進而導致行業竣工及現金流壓力加劇。
報告來源
證券研究報告名稱：【首提專項債消化存量，明確財政去庫存支持路徑——財政部最新地產相關表述點評】
對外釋出時間：2024年10月12日
報告釋出機構：中信建投證券股份有限公司
本報告分析師：
竺勁 SAC 編號：S1440519120002
SFC 編號：BPU491
黃嘯天 SAC 編號：S1440520070013
05 建築：一攬子財政增量政策即將推出，建築行業充分受益 —-財政部最新表述點評
10月12日財政部在國新辦釋出會上表示，將加大逆周期調節力度，一攬子財政增量政策即將推出，包括支持地方化解隱性債務、支持國有大型商業銀行補充核心一級資本、支持推動房地產市場止跌回穩、加大對重點群體的支持保障力度等多個方面。我們預計四季度基建投資強度將大幅提升，建築裝飾行業將從資金到位、新簽合約、款項回收等環節全方位受益於一攬子財政增量政策，建議關註基本面改善的建築央國企。
中央財政舉債余力較大，地方財政壓力有望化解。 針對地方財政壓力，在地方化債工作取得積極進展的背景下，財政部將從中央與地方兩個角度來擴充地方財力，讓地方可以騰出更多精力和財力空間來促發展、保民生：1）中央層面，中國中央政府負債率較低，截至2024p僅為24.6%（美國為112.2%，日本2022年為216.2%），有較大的舉債空間，未來增量資金將更多來自專項債、特別國債等中央財政政策；2）地方層面，財政部在地方債務限額中安排4000億補充財力，支持地方化解存量政府投資專案債務和消化政府拖欠企業賬款，未來也將較大規模增加債務額度支持地方化債。
支持專項債收儲、收地，促進房地產市場止跌回穩。 財政部本次在供給、需求、交易三個方面均發力，對地產市場有望形成托底：1）供給和需求側方面，擴大專項債使用範圍，支持地方政府利用專項債資金收回土地和收儲，推動解決商品房市場需求不足、存貨過多問題，有望托底地產市場；2）交易和制度方面，財政部也在研究明確與取消普通住宅和非普通住宅標準相銜接的增值稅、土地增值稅政策，降低交易成本，促進市場活躍度。
年末資金充裕，新簽合約/新開工專案將大幅增長。 據介紹，增發國債正在加快使用，超長期特別國債也在陸續下達使用，專項債券方面後三個月共有2.3萬億元專項債券資金可安排使用。今年專項債整體發行靠後，截至9月發行3.6萬億元，其中三季度發行2.1萬億，從發行到落地尚需一段時間，1-8月基建投資增速為7.87%。我們預計隨著特別國債、超長期國債、專項債等資金在四季度加快使用，基建投資增速、建築業PMI、新簽合約等基本面指標將出現大幅增長。
建築裝飾行業將全方位受益於財政政策發力。 本次財政部釋出會在拓展央地資金來源、提升資金使用速度和效率、支持地產市場收儲收地、保民生等方面均顯示極為積極的導向，從中央與地方兩個角度來擴充地方財力，讓地方可以騰出更多精力和財力空間來促發展、保民生，化解地方財政壓力，提升未來基建投資強度，化解2024p行業應收大幅增長的問題；透過收地收儲等措施支持地產市場，利好有地產開發和房建相關與業務的建築公司。我們認為建築裝飾行業將在資金到位、新簽合約、應收款項回收等環節全方位受益於此次一攬子政策，疊加前期的貨幣政策放松、市值管理指引等政策，建議關註建築央國企。
風險分析
1、施工進度受資金到位情況、自然條件等影響較大，有可能出現延誤進而影響收入確認；海外工程建設進度還受當地政治、安全環境影響。
2、房地產市場持續低迷可能對建築企業造成多方面不利影響。房地產對建築企業的影響主要體現在：1）當前土地市場低迷，地方政府土地出讓收入較大振幅下滑，對基建資金來源造成不利影響；2）房地產市場持續低迷，商品房銷售、開工較大振幅下滑，影響了房建企業的新增訂單，而竣工面積下行，影響了裝飾裝修企業的訂單，相關建築子板塊企業業務發展受不利影響；3）房地產企業的暴雷，對存在房地產企業應收款、房地產開發專案存貨的建築企業帶來減值壓力。
3、新能源業務拓展可能不及預期。部份傳統建築企業布局新能源咨詢、工程、營運等新領域，但該領域較為依賴政府資源及自身專業實力，可能存在拓展失敗的風險。
報告來源
證券研究報告名稱：【一攬子財政增量政策即將推 出，建築行業充分受益 —-財政部最新表述點評】
對外釋出時間：2024年10月13日
報告釋出機構：中信建投證券股份有限公司
本報告分析師：
竺勁 SAC 編號：S1440519120002
SFC 編號：BPU491
曹恒宇 SAC 編號：S1440524080006
06 非銀：財政發力利好保險資產端
證券：於券商板塊而言，流動性邊際改善的確定性比政策預期更為重要，大級別行情中，每次回呼之後都是新的加倉時點。保險：短期看好上市險企三季度業績改善，長期看好政策引導負債成本最佳化帶來估值提升空間，建議重點關註。香港市場及港交所觀點：10月以來股市場沖高回落，市場成交大幅放量；看好港股非銀板塊的後續彈性空間。
10月12日，國新辦召開「加大財政政策逆周期調節力度、推動經濟高質素發展」新聞釋出會，整體來看，會上提出的地方化債、房地產相關財政政策有助於帶動險企所持相關投資敞口風險進一步緩釋，同時財政政策逆周期調節力度的提升也有望提振經濟增長，短期來看長端利率有望企穩，險企配置壓力有望緩解。 釋出會上，財政部相關領導提出擬一次性增加較大規模債務限額置換地方政府存量隱性債務，加大力度支持地方化解債務風險，相關政策待履行法定程式後再向社會作詳盡說明。地方化債相關措施的落地有望帶動險企所持地方政府相關投資敞口風險進一步緩釋。截至2023年末，保險資金對國債及（準）政府債、債權投資計劃和集合資金信托計劃的配置比例分別為69.88%、5.40%和4.72%。財政部相關領導還提出了支持房地產市場發展的若幹財政政策，房地產市場的止跌回穩有助於帶動險企所持地產相關投資敞口風險進一步緩釋。此外，財政部相關領導還提出將從有效補充財力、切實保障各項重點支出和用足用好各類債務資金方面保證必要的財政支出，總體看財政政策逆周期調節力度的提升有望提振經濟增長，短期來看長端利率有望企穩，險企配置壓力有望緩解。
投資建議：短期看好上市險企三季度業績改善，長期看好政策引導負債成本最佳化帶來估值提升空間，建議重點關註 。負債端來看，在預定利率切換帶動儲蓄險需求集中釋放影響下，看好新單和新業務價值延續增長，「報行合一「和預定利率下調帶來的價值率改善亦將持續顯現。資產端來看，去年同期低基數背景下權益市場回暖有望貢獻業績彈性，長端利率企穩有望緩解險企配置壓力。去年三、四季度滬深300指數分別累計-3.98%、-7.00%，而今年三季度滬深300指數累計+16.07%。本周國新辦召開了「加大財政政策逆周期調節力度、推動經濟高質素發展」新聞釋出會，會上提出的地方化債、房地產相關財政政策有助於帶動險企所持相關投資敞口風險進一步緩釋，同時財政政策逆周期調節力度的提升也有望提振經濟增長，短期來看長端利率有望企穩，險企配置壓力有望緩解。
風險提示： 宏觀經濟劇烈波動，投資虧損風險：在海外衰退預期下，國內外消費、投資需求存在疲軟的可能，經濟增速或全年承壓，證券行業的投資業務收入受制於股票和債券市場行情，將面臨盈利下滑風險。
資本市場成交活躍度低迷的風險：資本市場行情低迷或致使投資者交易活躍度大幅下滑，從而影響證券公司傭金收入。
政策發生重大變化給行業帶來的不確定性：金融行業監管政策復雜多變，若證券行業的經營模式和展業方式受新的政策影響，或將產生重大變化。
報告來源
證券研究報告名稱：【周報20241011：財政發力利好保險資產端】
對外釋出時間：2024年10月13日
報告釋出機構：中信建投證券股份有限公司
本報告分析師：
趙然 SAC 編號：S1440518100009
SFC 編號：BQQ828
吳馬涵旭 SAC 編號：S1440522070001
沃昕宇 SAC 編號：S1440524070019
李梓豪 SAC 編號：S1440524070018
07 金屬新材料：財政與貨幣共振，有色上行順暢
10月12日財政部釋出會釋放積極訊號，允許專項債用於房地產收儲和土儲，同時表示中央財政還有較大的舉債空間和赤字提升空間。在降息降準貨幣先行的基礎上，輔以積極財政政策，利好有色金屬消費。海外方面，美聯儲9月通脹數據下行，非農就業意外向好，但尚不改11月降息25BP預期，美國軟著陸概率上行，同樣利於美元計價的有色。
財政與貨幣共振，有色上行邏輯順暢
（1）中國貨幣先行，財政跟進，財政與貨幣共振。 10月12日，財政部在新聞釋出會上介紹近期將陸續推出一攬子有針對性財政增量政策舉措，包括加力支持地方化解政府債務風險；發行特別國債支持銀行補充核心一級資本；疊加運用地方政府專項債券、專項資金、稅收政策等工具，支持推動房地產市場止跌回穩；加大對重點群體的支持保障力度。同時，表示中央財政還有較大的舉債空間和赤字提升空間。財政釋放積極訊號，疊加國慶前先行的降準降息貨幣政策，開啟工業金屬消費前景和價格上漲空間。
（2）國慶日後工業金屬消費略有分化。 國內中下遊消費在國慶前後分化，本周銅現貨庫存增加3.81萬噸至20.63萬噸，主因銅價快速上漲，下遊采購熱情被抑制，類似今年3月份，但終端消費保持增長，短期采購節奏的打亂不影響消費總量。鋁累庫1.8萬噸至67.5萬噸，顯著低於往年國慶累庫均值；錫去庫200噸至9311噸，節後保持去庫，供需缺口明顯。基於電網投資、空調排產、新能源車、光伏等板塊維持增長，推動年內銅鋁錫等金屬持續去庫。優異的基本面與流動性轉向形成共振，疊加中國政策加碼，銅鋁錫得以將75000元/噸、20000元/噸、260000元/噸壓力位轉為支撐位，開啟價格往上空間。
（3）有色估值普遍不高，建議積極參與。 本輪A股反彈過程中，工業金屬板塊錄得一定漲幅，但由於對應商品價格保持強勢，銅鋁錫等品種對應公司業績理想，有色板塊估值普遍不高。國內宏觀和金融環境好轉，利於工業金屬公司業績持續回升，也利於該板塊估值提升，建議積極參與。
