原創正選 | 金角財經（ID: F-Jinjiao)

作者 | Chong Lei,CFA

成立十年，閃送終於熬到了上市。

近日，閃送送出招股書，擬在納斯達克掛牌上市，由中國國際金融公司、裏昂證券、德意誌銀行以及瑞銀投資銀行擔任承銷商。

閃送成立於2014年，為了避開和國內外快遞巨頭競爭，選擇了為個人和企業客戶提供「一對一專送服務」，即從發件人手中取件到送物品到收件人手中，全程都只由一名閃送員負責，並且一名閃送員一次只能夠接一單。

可以說， 閃送是中國第一家真正「幫跑腿」的互聯網公司。

不過隨後這10年，「跑腿」賽道日益紅海化。2020年6月，達達集團在美國上市，搶走「即時零售第一股」；2021年底，順豐同城在香港上市，號稱「第三方即時配送第一股」。過去一年，就有貨拉拉、滴滴、高德、哈啰、東方甄選等企業宣布上線即時配送服務。

閃送可謂是「起了個大早，趕了個晚集」， 不僅失去了成為行業「第一股」的機會，而且估值大幅縮水，如今上市更像是不得已而為之。

閃送這場IPO之旅，已經註定充滿坎坷。

估值暴跌4成

成立初期，閃送主打場景為「江湖救急」，如忘帶鑰匙、緊急寄送商業檔等，由於更快、更安全，使用者需要支付的費用也比普通快遞要高。

隨後，在個人使用者「一對一急送」基礎上，閃送逐漸擴充套件業務範圍，如為本地餐廳、花店、麪包店的客戶提供加急配送服務；為房地產中介、律所等客戶遞送法律檔；向消費者配送貴重電子產品等。

截至2024年6月30日，閃送已擁有約270萬註冊騎手，服務覆蓋範圍已擴大至中國295個城市。

細分領域快速增長的市場份額，一度令閃送受到資本追捧。

成立10年來，閃送共計融資11輪。 創業第一年就完成了天使輪、A輪融資，投資方來自經緯中國、鼎暉投資。在2017年，它甚至一年融資4次。

但到了2018年，資本寒冬到來，閃送融資速度也放緩。它的最後一輪融資停留在2021年3月完成的D++輪融資，融資額為1.25億美元。

與此同時，閃送的估值水平也呈現過山車走勢。2021年，閃送成功完成1.25億美元D2輪融資時，公司估值達到20億美元，約合人民幣129.03億元。

不過，2022年起，閃送估值開始下滑。根據胡潤全球獨角獸榜單，2022年閃送的估值約為100億元；2023年，估值同比下滑31%至69億元； 2024年，閃送估值略有回升，達到71億元，但相較於2021年的超過百億元人民幣的水平，仍暴跌了近45%。

對於估值暴跌，市場分析主要是反映了行業競爭的加劇，以及投資吸重力的減弱。

有投資人認為：「多個大型平台公司的加入，使得原本被視為藍海的市場迅速轉變為競爭激烈的紅海。這種競爭環境導致了市場配送服務的飽和，削弱了閃送的先發優勢。」

2022年，閃送創始人兼CEO薛鵬曾指出，同城即時物流服務中有兩種模式：一種是B2C的模式，一種是C2C的模式。

前者主要服務餐飲商戶，是基於商圈內的短距離配送，商圈內商戶的數量、發單時間、發單數量都是可以提前預測並匹配商圈內的運力，所以服務模型容易搭建。

但這樣導致有利競爭較低，只要在商戶端有一定的補貼，匹配上一定的運力，就可以啟動，所以在這個領域裏，競爭也最為激烈，新進入者也基本都在這個領域。

他認為，相比之下，C2C是個人到個人的全城即時配送模式，這種模式一旦形成規模，就會形成較強的有利競爭，進入門檻相對較高，後進入者難以生存；

閃送專註於C2C模式具備規模優勢、技術優勢和品牌優勢，由於布局較早，閃送用更長時間搭建了品牌，擁有了近300萬配送員，覆蓋290多個城市，並在系統上不斷叠代，這成為閃送在賽道中的「差異化」。

但「擁有了近300萬配送員，覆蓋290多個城市」的先發優勢正被蠶食。

公開資訊顯示，2023年，達達集團平台活躍騎手為120萬，覆蓋全國2700+的市縣；順豐同城活躍騎手數量約為95萬，覆蓋全國2000+的市縣；美團和餓了麽兩大平台，旗下的美團配送與蜂鳥即配的活躍騎手規模分別為745萬和300萬，覆蓋範圍也在2000+的市縣區域。

前期建立的壁壘慢慢消失，正是閃送近年被資本冷待的關鍵原因。

騎手拿走9成收入

除了導致估值暴跌，日益嚴峻的競爭環境也令閃送的業績受到更多考驗。

2021-2023年，閃送營收分別為30.4億元、40.03億元以及45.29億元，2024上半年為22.85億元。但增速在下滑，2022年營收增速超過30%， 到2023年僅略超10%，而今年上半年低至7.6%。

同時，單筆訂單的收入也在下滑。2021-2023年，閃送的訂單量為1.586億份、2.134億份、2.707億份。今年上半年完成了1.381億份訂單。以此推算，過去三年以及今年上半年，單筆訂單收入分別為19.2元、18.8元、16.7元、16.5元。

盤古智庫高級研究員江瀚表示，主要還是使用者對於「價格」敏感度的提高，「目前，市場需求多樣，對即時配送服務的需求逐漸從緊急檔、小件物品擴充套件到日常商品配送，因此市場出現了不少同類服務，比如達達、順豐同城、uu跑腿」。

「很多時候，送鮮花、美食、生鮮零售等物件，使用者對於‘一對一’的急送服務可能要求沒那麽高，進而選擇性價比高的服務，而非單純追求速度。」

利潤方面，閃送雖然剛扭虧為盈，但持續性有待觀察。2021-2022年，閃送分別虧損2.91億元和1.8億元；2023年，凈利潤轉正為1.1億元，今年上半年為1.2億元。

之所以說有待觀察， 一方面是利潤轉正背後，政府補助占比較重。

招股書指出，2023年實作盈利，主要由於相關政府部門酌情確定的政府補助增加。財報顯示，2023年，閃送其他收入為0.74億元；相比之下，營業利潤為0.11億元，其他收入接近營業利潤的7倍。

另一方面， 閃送的業務模式決定了毛利率不會高。 2021-2023年，閃送毛利率分別為6.2%、6.5%和8.7%；今年上半年為11.3%。

看似逐年提高，其實也就在10%附近徘徊，賺得真是辛苦錢。

招股書介紹，閃送所有收入均來自向客戶提供按需專送快遞服務所收取的費用。閃送提供統一的定價模式，每筆訂單的浮動費率根據城市、配送距離、包裹重量和體積以及夜間附加費等公式計算得出。如因惡劣天氣或其他原因導致供應不足，可能會采用「高峰價格」。

而閃送的配送網絡主要透過眾包模式招募騎手，大多數為眾包個人，一小部份從少數城市的外包配送機構招募，騎手經過背調和培訓後成為閃騎。招股書指出，憑借高價值服務以及眾包模式，得以維持輕資產業務模式，降低固定成本並保持較高的可延伸性，能迅速進入更多城市。

上面說的輕資產模式，最大的好處是前期不需要大資金投入，固定成本不大；但它的另一面則是 浮動成本過高，導致即使規模擴大，規模效應對毛利率的改善作用甚微。

在過去三年，支付給「閃騎」的薪酬和獎勵這部份浮動成本，占總收入比例分別為90.5%、90.3%和87.8%，今年上半年為85.4%。 閃送稱，騎手和閃送之間不是僱用關系，采用的是眾包形式。

有從業者介紹，眾包騎手的履約成本比僱用專職騎手低，但他們往往忠誠度也不高，經常會同時接多個平台的單，人員流動性大。為了保證有足夠的運力，閃送需要開出有競爭力的薪酬，否則騎手就會轉投他處。艾瑞咨詢數據顯示，閃送騎手每筆訂單的收入高於中國按需配送服務市場中其他騎手的平均收入。

這意味著， 閃送占營收近9成的浮動成本短時間內極難降低，即使毛利率逐年提高，其實離天花板已經十分接近。

而約10%的低毛利率也讓閃送扭虧為盈的持續性進一步存疑，因為「安全墊」太薄，只要在競爭激烈的環境下稍微下調價格，或者被動的業務模式上成本有所上漲，閃送就會馬上轉虧。

未來的故事不好講

從時效性來看，閃送所開展的業務屬於物流行業中的即時配送大類，接近通俗意義的「跑腿」，正日益紅海化。

一方面，這個不斷有新玩家切入。僅2023年，就有貨拉拉、滴滴、高德、哈啰、東方甄選等企業宣布上線即時配送服務。

另一方面，原有的核心玩家加強資源整合，尋求更穩定的增量。比如，5月，京東整合了小時達和到家服務，將原有的即時零售業務升級為「京東秒送」，承諾最快9分鐘送達；7月，菜鳥宣布升級同城快遞服務，提供半日達服務，並將首重價格降至6元，續重價格僅為1元/公斤，相當於原價打五折。

為了減輕資本市場對賽道紅海化的擔憂， 閃送專門為自己的細分領域加上了「獨立」和「專線」兩個定語，稱為「獨立按需專線快遞市場」，並在招股書中強調細分領域的市場份額為33.9%，排名第一。

所謂「專線」，是指閃送會將每個包裹派送到專門的配送員手中，由其負責從頭到尾的履行流程，不再合並訂單，相較傳統同城快遞時效性與安全性更高；「獨立」則表示閃送是根據市場需求分配資源的獨立服務提供商，而非依賴於關聯電子商務平台需求的「專屬專線快遞服務提供商」。

但問題是， 定語越多，蛋糕越小。

2022年Mob研究院的一份研報顯示，即時配送服務中，外賣配送業務為最主要的場景，呈現出美團配送和蜂鳥即配雙龍頭競爭態勢。閃送主打的「一對一」配送，所占的市場規模較小。

中金公司曾釋出的【即時配送：數碼經濟賦能的藍海市場】顯示，即時配送的套用場景中，餐飲外賣訂單量占比 70%、生鮮宅配占比12%、 商超便利占比10%、鮮花蛋糕占比5%、 C2C配送（「一對一」配送）占比僅3%。

這意味著，閃送要向資本市場講一個有吸重力的增長故事，必須慢慢刪去定語，把業務範圍擴大。

閃送確實也有這樣做，如2022年12月，抖音外賣官宣的合作機構中，就包括閃送。不過，在這些領域內，閃送並不具備明顯的優勢。閃送副總裁杜尚骉曾坦承，閃送也有B2C業務，但在餐飲外賣、商超配送等領域，「競爭不過人家」。

沒有優勢的其中一個原因是 服務差異化的減弱。 過去，閃送喊出了「1分鐘響應、10分鐘上門、60分鐘送達」的口號，成為很多使用者選擇使用的理由。

但現在，這樣的口號不僅成為對手的標配，甚至更「卷」。例如，曾經的京東小時達，在今年5月更名為「京東秒送」，其配送號稱「最快9分鐘送到手」，正是基於京東小時達和京東到家服務的整合能夠做到快速響應。

沒有優勢的另一個原因是 價格偏貴。 行業價格戰下，服務優勢又慢慢減弱的閃送，性價比問題開始浮現。

此前，順豐同城高管提到，今年在價格方面預期還會下跌，價格是其核心競爭力。也有業內人士表示，跑腿行業的價格戰今年相較於往年更加顯著，「閃送招股書中提到的平均每單16.5元的價格已經是行業中較高值，但是例如滴滴這樣開拓跑腿業務的打價格戰到了10元以內，就是要虧錢換市場」。

那麽，剛剛才扭虧為盈的閃送，在即將上市的關鍵節點，還有決心打價格戰嗎？展望上市後的股價表現，恐怕也很難讓人樂觀。

參考資料：

財聯社【閃送啟動PDIE 270萬註冊騎手撐起一個IPO】

澎湃【閃送擬赴美上市：去年營收45億元已扭虧，單筆訂單平均收入降至17元以內】

藍鯨財經【一單收入16元，270萬騎手送閃送上市】

新浪財經【閃送擬赴美IPO：單客價連年下滑，獨角獸估值「大腰斬」】

豹變【270萬騎手，講不出閃送的故事】